C. INTÉRESSER LES INVESTISSEURS AUX PME ET ETI EUROPÉENNES COTÉES
1. Une action en « fonds de fonds » des acteurs publics pour renforcer l'écosystème tourné vers les PME et ETI cotées
Au niveau européen, la réflexion autour d'un soutien public à l'introduction des entreprises en bourse s'est traduit dès 2020, dans un contexte marqué par la fragilisation économique liée à la pandémie de Covid-19, par la réalisation d'une étude commandée par la Commission européenne. Celle-ci concluait qu'il existait « dans l'ensemble un fort soutien en faveur d'un fonds européen destiné à promouvoir les introductions des PME en bourse », qui aurait pour vocation d'acquérir des actions de PME et ETI européennes à différentes étapes du processus d'introduction en bourse.164(*)
Interrogée par les rapporteurs, la Commission européenne a indiqué que des discussions avec le Fonds européen d'investissement (FEI) ont abouti au lancement d'un « fonds de fonds » piloté par le FEI, intitulé « InvestEU IPO », qui soutiendra les fonds du secteur privé intervenant auprès d'entreprises avant, pendant ou après leur introduction en bourse. Ces investissements du FEI seront couverts par une garantie de l'Union européenne, financée par le programme « InvestEU ». L'accord de garantie a été signé en mars 2022 et un appel à manifestation d'intérêt publié en avril 2022, les fonds pouvant se porter candidats jusqu'au mois de juin 2027. De premiers investissements auraient déjà été réalisés par le FEI.165(*)
En France, plus récemment et face à la dégradation du financement par le marché des PME et ETI, le Gouvernement a annoncé des programmes d'investissement public visant à générer un fort effet de levier sur les financements privés. La Caisse des dépôts et consignations (CDC) a lancé en juin 2024 un programme d'investissement de 500 millions d'euros dans des PME et ETI cotées, via une approche de « fonds de fonds », programme annoncé par le président de la République en mars 2024. La CDC, interrogée par les rapporteurs, précise que ce programme sera géré par sa filiale CDC Croissance, et visera à « soutenir l'écosystème des PME-ETI cotées, notamment les fonds existants qui ont connu une très forte période de décollecte [...], aujourd'hui trop petits pour venir soutenir les entreprises cotées. L'objectif est d'investir de manière sélective dans ces fonds afin de de leur redonner une taille critique et permettre à d'autres investisseurs institutionnels de venir eux aussi réinvestir ».166(*)
Les rapporteurs notent que ce nouveau programme s'inscrit en réalité dans la continuité de l'action de la Caisse, qui investit déjà largement au sein des petites et moyennes valorisations françaises cotées par le biais de CDC Croissance (voir partie IV-A-2 du présent rapport). En 2019, notamment, la Caisse avait déjà lancé un programme d'investissement dédié aux petites capitalisations, à hauteur de 100 millions d'euros, orienté vers les PME technologiques de la « French Tech » (fonds CDC Tech Croissance, labellisés dans le cadre de l'initiative Tibi 1 et qui avait investi dans plus de 60 sociétés). En 2023, elle a également lancé un fonds CDC Tech Premium orienté vers les entreprises de la tech françaises, frappées par un fort ralentissement des introductions en bourse.
Ce type de soutien public au financement des PME et ETI cotées par le biais de « fonds de fonds », présente l'avantage d'accentuer l'orientation de l'épargne française vers les actions cotées, en générant un fort effet de levier et en renforçant les fonds privés spécialisés sur ces segments.
2. Rendre enfin le PEA-PME attractif pour les épargnants français
L'évolution des règles applicables au PEA-PME fait partie des pistes les plus souvent évoquées pour intéresser les particuliers à investir leur épargne dans des PME et ETI françaises cotées en bourse.
Créé en 2014, ce plan d'épargne, dédié aux titres de PME et ETI, souffre depuis sa création d'un déficit d'attractivité, qui contraste avec le succès du PEA.
Le régime applicable au PEA-PME
Faisant le constat d'une trop faible orientation des montants collectés par les plans d'épargne en action (PEA) vers les PME et ETI cotées, le Gouvernement a introduit par la loi de finances pour 2014, un nouveau plan dénommé « PEA-PME ». Ce plan visait initialement les actions ou titres de PME et ETI, ainsi que les parts de fonds commun de placement investis à 75 % au moins dans des titres émis par des PME-ETI. Le plafond du PEA-PME a été fixé à 75 000 euros. Les PEA et PEA-PME ne sont pas réservés aux actions des entreprises cotées.
Plusieurs lois de finances successives ont élargi le champ des sociétés et des titres éligibles, et ont permis certaines formes d'investissement indirect. Par exemple, en 2015, la loi de finances rectificative pour 2015 a introduit un triple critère alternatif pour déterminer les sociétés dont les titres sont éligibles (capitalisation boursière inférieure à 1 milliard d'euros ; moins de 5000 salariés et CA ou bilan inférieur à 1,5 milliard ou 2 milliards d'euros ; et pas de personne morale détenant plus du quart de la société). Elle a aussi rendu éligibles les obligations convertibles et obligations remboursables en action.
En 2019, la loi PACTE a apporté plusieurs modifications significatives au dispositif de PEA-PME. Celles-ci visaient à accroître son attrait pour les investisseurs particuliers français, le Gouvernement notant que les encours du PEA-PME restaient faibles en comparaison avec ceux du PEA, et expliquant cette faiblesse par un régime fiscal et réglementaire trop peu incitatif. La loi a en conséquence aligné la fiscalité des deux plans, et par ailleurs autorisé l'éligibilité des titres participatifs et obligations à taux fixes ainsi que des minibons. Elle a enfin porté le plafond du PEA-PME à 225 000 euros, la somme des actifs du PEA et du PEA-PME ne pouvant pas dépasser ce même plafond.
Sont actuellement éligibles au PEA-PME les actifs suivants (art. L. 221-32-2 CMF) :
Les actions (sauf actions préférentielles), ou certificats d'investissement de sociétés, et certificats coopératifs d'investissement ;
Les parts de SARL ou de sociétés de statut équivalent, et titres représentatifs de capital de sociétés coopératives ;
Les obligations convertibles ou remboursables en actions (sauf les obligations remboursables en actions non cotées) ;
Les titres participatifs et obligations à taux fixe ;
Les minibons.
Les émetteurs actuellement éligibles sont (art. L. 221-32-2 CMF) :
Pour les entreprises non cotées, celles dont l'effectif salarié est inférieur à 5 000 personnes et dont le chiffre d'affaires annuel est inférieur à 1,5 milliard d'euros ou dont le total de bilan est inférieur à 2 milliards d'euros.
Pour les entreprises cotées, les mêmes critères s'appliquent et la capitalisation boursière doit avoir été inférieure à 1 milliard d'euros durant au moins l'un des 4 derniers exercices comptables.
Les versements sur le PEA-PME sont limités à 225 000 euros, auxquels sont soustraits les montants placés sur un PEA (article L. 221-32-1 CMF).
Un régime fiscal, identique à celui du PEA, s'applique (art. 150-0 A CGI, art. 157 CGI) : Les gains réalisés dans le cadre du PEA (dividendes, plus-values...) sur des titres non cotés sont exonérés d'impôt sur le revenu lorsqu'ils sont réinvestis dans le PEA, et tout retrait est exonéré à partir de cinq ans après l'ouverture du plan (sauf exceptions permettant exonération pour des retraits dans les cinq ans). Les gains et retraits sont toutefois soumis aux prélèvements sociaux (CSG, CRDS).
Malgré des assouplissements successifs du cadre (notamment fiscal) régissant le PEA-PME, en 2023, l'encours de PEA-PME stagnait toujours autour de 2,7 milliards d'euros, soit 2 % de l'encours total de PEA - et ce, malgré un flux positif d'ouvertures de comptes (on dénombre aujourd'hui près de 115 000 comptes-titres). L'encours moyen par plan est de 9800 euros en 2023, selon la Banque de France, se situant nettement en-dessous du plafond prévu par la loi (225 000 euros). 167(*)
Quel bilan du PEA-PME ?
Plus de 400 entreprises cotées en bourse sont aujourd'hui éligibles au PEA-PME, représentant environ 350 000 emplois.
Selon le collectif PEA-PME, les résultats mitigés du PEA-PME en termes de collecte (2 milliards d'euros) s'explique en partie par un régime d'incitations fiscales peu efficace, notamment par rapport au PEA. En effet, la fiscalité qui s'applique est la même, alors que le PEA-PME se caractérise par des conditions d'éligibilité plus restreinte et un risque plus élevé.
Néanmoins, le collectif souligne l'intérêt du dispositif de PEA-PME, qui en dépit d'une collecte plus faible qu'attendue a contribué à structurer l'écosystème d'investisseurs, par « l'effet de labellisation » ayant poussé les sociétés à développer des fonds spécialisés éligibles au PEA-PME, renforçant le secteur des petites et moyennes valorisations. Au total, ces 70 fonds auraient une « force de frappe » d'investissement d'environ 6 milliards d'euros, nourris par les PEA-PME mais aussi par d'autres sources d'épargne.
Source : Lettre du collectif PEA-PME adressée à M. Bruno Le Maire, en date du 4 décembre 2023 et concernant l'arrêté d'application de l'article 35 de la loi « Industrie verte » (exclusion des sociétés PEA-PME cotées), disponible en ligne.
Deux leviers pour intéresser davantage les Français à l'investissement de leur épargne dans les PME et ETI françaises, via le PEA-PME, ont été évoqués lors des auditions :
· un élargissement des critères d'éligibilité des entreprises au PEA-PME, qui permettrait d'augmenter le nombre de PME et ETI cibles et donc de dynamiser l'écosystème d'investisseurs sur ce segment et d'accroître la profondeur des fonds ;
· des incitations fiscales supplémentaires, pour contrebalancer le caractère plus contraignant du PEA-PME par rapport au PEA, et rééquilibrer ainsi la collecte en sa faveur ; ainsi qu'une augmentation du plafond d'investissement dans les PEA et PEA-PME (proposition notamment formulée par le député Paul Midy dans son rapport précité168(*)).
Les rapporteurs doutent que le relèvement du plafond suffise à redynamiser le PEA-PME, l'encours moyen étant actuellement bien inférieur au plafond permis par la loi. En revanche, ils soutiennent l'élargissement du champ des entreprises éligibles, par un assouplissement des critères d'éligibilité.
C'est d'ailleurs la position qu'a adoptée le Sénat dans le cadre de la proposition de visant à accroître le financement des entreprises et l'attractivité de la France, présentée par le député Holroyd et examinée en mai 2024 : le rapporteur de la commission des Finances a ainsi introduit deux articles visant à remplacer le critère multiple d'éligibilité actuellement en vigueur par un critère unique, celui d'une capitalisation boursière inférieure à deux milliards d'euros, seuil doublé par rapport au droit existant.169(*) Ces propositions ont été conservées dans le texte définitif de la loi adoptée le 5 juin dernier.
3. Permettre à l'épargne salariale de financer les marchés de croissance
A également été évoquée en audition la possibilité d'ouvrir les fonds communs de placement d'entreprise (FCPE), principal support de l'épargne salariale, aux titres cotés sur les marchés de croissance.
On dénombre aujourd'hui 1600 FCPE en France environ, comptant plus de 177 milliards d'euros d'actifs. Pouvant aujourd'hui uniquement investir dans des titres cotés sur les marchés réglementés, les FCPE ne sont pas autorisés à acquérir les actions cotées sur le marché Euronext Growth, par exemple. Or, ce marché dynamique joue un rôle important dans le financement des PME innovantes : près de 260 entreprises, pour beaucoup des TPE et PME, y sont actuellement cotées.
Cette proposition, soutenue par les rapporteurs, a également été adoptée, à l'initiative du Sénat170(*), dans le cadre de la proposition de loi visant à accroître le financement des entreprises et l'attractivité de la France.
4. Approfondir le marché unique de l'épargne et de l'investissement
L'un des reproches fréquemment formulés est le manque de profondeur et d'intégration du marché européen des capitaux, chaque pays disposant de produits bancaires et de classes d'actifs distinctes, en dépit des harmonisations apportées par le droit européen. Cette absence d'effets d'échelle nuit à la force de frappe des investisseurs européens et priverait, in fine, les entreprises du continent de ces financements, impactant ainsi au passage leur valorisation boursière. En corollaire, celles-ci se tournent de manière croissante vers des investisseurs étrangers.
En janvier 2024, le ministre de l'Économie, Bruno Le Maire, annonçait la constitution d'un comité d'experts chargé d'identifier des pistes pour mener à bien cette ambition, afin de nourrir un plan d'action européen - le troisième relatif à l'Union des marchés de capitaux depuis 2015. Sans attendre ses conclusions, dans le cadre de la réunion « Ecofin » du Conseil de l'Union européenne, le ministre proposait en février la création d'un « produit d'épargne européen », mis en oeuvre par les États membres volontaires, qui aurait pour objectif de mobiliser l'épargne européenne au service du financement des entreprises de l'Union.
Présidé par Christian Noyer, le comité d'experts a rendu son rapport en avril dernier.171(*) Il reprend la proposition relative à la création d'un produit d'épargne européen. Selon les experts, celui-ci qui pourrait s'inspirer du plan épargne retraite français (PER) ou du plan d'épargne en actions (PEA). Il devrait faire l'objet d'un cadre réglementaire et fiscal attractif, mais surtout harmonisé à l'échelle européenne. Ainsi, plutôt qu'un produit unique, le rapport recommande plutôt de faire converger différents supports existants dans chaque pays, par le biais d'une labellisation fondée sur un cahier des charges précis.
Les propositions du « Comité
Noyer »
pour développer les marchés de capitaux
européens
Constitué en janvier 2024, le comité d'experts présidé par Christian Noyer a rendu ses conclusions en avril 2024, dans un rapport intitulé « Développer les marchés de capitaux européens pour financer l'avenir : propositions pour une Union de l'épargne et de l'investissement ».
Le rapport tire un « constat d'urgence », notant que « l'Europe ne peut plus repousser » l'approfondissement du marché de capitaux face aux besoins de financement des grandes transitions et des enjeux de souveraineté, qui ne pourront être portés par le secteur bancaire ni par les budgets publics. Il estime que « pour rejoindre le niveau des autres grandes économies, la taille des marchés d'actions de l'Union devrait augmenter de 60 % ». Les marchés des petites valeurs (PME et ETI), en particulier, y sont moins performants. En conséquence « l'Europe exporte son épargne via l'acquisition de titres de dette étrangers et importe des financements en fonds propres nécessaires au développement de ses entreprises ».
Quatre propositions sont formulées :
- Développer des produits d'épargne européens de long terme, investis principalement en Europe, afin de fonder une « base d'investisseurs massive ». Le rapport estime que 200 milliards d'euros d'investissement chaque année pourraient ainsi être fléchés ;
- Relancer le marché de la titrisation, qui s'est effondré de 60 % en Europe depuis 2007, en allégeant le cadre réglementaire et prudentiel européen afin de libérer les bilans des banques européennes et leur permettre de prêter davantage. Des appels ont déjà été lancés en ce sens au sein de l'Eurogroupe et par la BCE ;
- Avancer vers une supervision intégrée des activités sur les marchés de capitaux, en harmonisant les règles applicables et en réformant la gouvernance et le fonctionnement de l'ESMA (notamment pour intégrer à son mandat l'objectif de compétitivité de l'UE) ;
- Résorber la fragmentation du règlement-livraison, qui accroît les coûts de transaction des investisseurs.
Source : Rapport au Gouvernement présenté par Christian Noyer en avril 2024, « Développer les marchés de capitaux européens pour financer l'avenir- Propositions pour une Union de l'épargne et de l'investissement ».
Si l'objectif d'une meilleure attractivité des plans d'épargne orientés vers le financement en fonds propres des entreprises de l'Union ne peut qu'être soutenu, les rapporteurs notent toutefois que les précédentes initiatives partageant cet objectif n'ont pas apporté de résultats notables. Ainsi, le produit d'épargne pan-européen (PEPP) présenté en 2017 par la Commission européenne et lancé en 2022 n'a pour l'instant pas été déployé en France, en raison d'un régime insuffisamment attractif à la fois pour les fournisseurs et pour les épargnants. Il appartiendra donc au Gouvernement français et aux États membres volontaires de démontrer la plus-value de ce nouveau produit d'épargne européen par rapport aux dispositifs existants.
Surtout, les rapporteurs estiment impératif de fixer des règles claires et strictes quant à l'orientation réelle de ces financements vers les entreprises de l'Union européenne. Comme évoqué plus haut, les actifs actuellement sous gestion en Europe sont en grande partie investis dans de la dette souveraine ou des titres d'entreprises étrangères. Si ce nouveau produit européen doit véritablement financer l'économie réelle de l'Union, les conditions d'éligibilité des titres doivent sans ambigüité refléter cette orientation. Ce sera là le corollaire d'un régime fiscal avantageux.
Lors de son audition par les rapporteurs de la délégation, Croissance Plus a d'ailleurs souligné qu'en dehors du PEA, aucun des principaux supports d'épargne longue utilisés par les Français (PER, assurance-vie en unités de comptes par exemple) ne comporte de part minimale ou d'obligation de proposer en priorité des investissements dans des sociétés françaises ou européennes.172(*) Les rapporteurs estiment à ce titre qu'une étude plus approfondie pourrait être menée pour évaluer l'opportunité d'introduire de telles conditionnalités dans d'autres supports d'épargne de long terme, dans le respect de l'équilibre entre objectif de financement des entreprises, rentabilité de l'investissement et limitation des risques encourus par les épargnants. Cette réflexion devrait être coordonnées au niveau européen.
Proposition 11 : Prévoir que tout futur « produit d'épargne européen » finance une part très majoritaire de titres d'entreprises implantées dans l'Union européenne ; et étudier l'opportunité d'introduire de telles conditionnalités dans d'autres supports d'épargne de long terme.
* 164 Rapport final du Centre for Strategy and Evaluation Services (CSES) pour la Commission européenne, « A public-private fund to support the EU IPO Market for SMEs », avril 2021.
* 165 Selon la Représentation en France de la Commission européenne, interrogée par les rapporteurs de la délégation.
* 166 Réponses au questionnaire transmis par les rapporteurs de la délégation.
* 167 Statistiques de la Banque de France, « Plan d'épargne en actions 2023 », publiées le 5 juin 2024.
* 168 « Soutenir l'investissement dans les start-ups, PME innovantes et PME de croissance », rapport au Gouvernement de la mission conduite par Paul Midy, présenté en juin 2023.
* 169 Rapport au nom de la commission des Finances du Sénat sur la proposition de loi visant à accroître le financement des entreprises et l'attractivité de la France, présenté par Albéric de Montgolfier le 7 mai 2024.
* 170 Ibid.
* 171 Rapport au Gouvernement présenté par Christian Noyer en avril 2024, « Développer les marchés de capitaux européens pour financer l'avenir - Propositions pour une Union de l'épargne et de l'investissement ».
* 172 Réponses au questionnaire transmis par les rapporteurs de la délégation.