3. Une troisième contrainte : la nécessité que les marchés financiers continuent de croire à la soutenabilité de la dette publique française
A cela s'ajoute une troisième contrainte, la plus fondamentale, dont résultent en réalité les deux autres : la nécessité que les marchés continuent de croire à la soutenabilité de la dette publique française.
Les Français sont tellement habitués, depuis longtemps, à un décalage entre un discours catastrophiste sur la situation des finances publiques et l'absence en France, à ce jour, de crise de la dette souveraine, que le discours sur la nécessité de réduire le déficit public n'est pas toujours très audible.
a) Une situation rendue instable par la crise de l'euro
La crise de la dette souveraine modifie cependant considérablement la situation.
En effet, l'euro, en faisant disparaître le risque de change, rend rationnel pour les investisseurs d'accorder une importance prépondérante au risque de défaut, aussi faible soit-il a priori . Cela implique que les marchés, s'ils considèrent qu'un Etat présente un risque légèrement plus élevé que les autres de faire défaut, peuvent lui demander des taux d'intérêt beaucoup plus élevés. Par ailleurs, une hausse des taux peut s'auto-entretenir, dans la mesure où elle aggrave le risque de défaut de l'Etat concerné. Un cercle vicieux peut également s'instaurer entre le pessimisme des marchés au sujet de certains Etats et leur pessimisme au sujet de leur système bancaire. On observe ainsi que dans le cas de l'Italie, de l'Espagne et de la Belgique, la perception négative de la dette souveraine se répercute sur l'appréciation de la santé des banques par les marchés.
Autrement dit, la situation est très instable. En juillet 2008 il n'était pas possible de prévoir que la banque Lehman Brothers ferait faillite. Pourtant, cet événement a eu des conséquences en chaîne. Le risque pour la zone euro, compte tenu de l'incapacité des Etats à rétablir la confiance, serait que la fermeture de l'accès au marché que subissent la Grèce, l'Irlande et le Portugal se propage aux conditions de financement des autres Etats de la zone euro. Depuis que les marchés ont pris conscience qu'un Etat développé peut faire défaut, « le ver est dans le fruit ».
b) Un risque de crise autoréalisatrice pour tout Etat ayant une dette publique de l'ordre de 100 points de PIB
On calcule qu'un Etat ayant une dette publique de 100 points de PIB peut stabiliser celle-ci en points de PIB avec un simple équilibre primaire 29 ( * ) si le taux d'intérêt sur sa dette est de seulement 4 %, mais doit dégager un excédent primaire de 6 points de PIB (ce qui correspond quasiment au maximum historique dans la zone euro 30 ( * ) ) avec un taux d'intérêt de 10 %. Il s'agit alors d'un effort considérable, vraisemblablement impossible hors période de croissance forte. Actuellement, quasiment tous les Etats de l'UE sont en situation de déficit public primaire. Dans le cas de la France, ce déficit primaire est de l'ordre de 4 points de PIB. Les deux seules exceptions sont la Suède et la Hongrie, qui sont à peu près à l'équilibre.
Les cases en gris foncé du tableau ci-après correspondent aux situations dans lesquelles les Etats doivent dégager un excédent primaire supérieur ou égal à 7 points de PIB. Avec une dette de 100 points de PIB le seuil de 7 points de PIB est atteint avec des taux d'intérêt de 11 %. Il est atteint avec des taux d'intérêt de 9 % si la dette est de 150 points de PIB, et 8 % si elle est de 200 points de PIB.
Les cases en gris clair correspondent à une situation intermédiaire, où l'excédent primaire requis est compris entre 3 et 7 points de PIB.
Une dette publique de 60 points de PIB semble en revanche correspondre à une situation « sûre » puisque, avec des taux très élevés, l'excédent primaire qu'il est nécessaire de dégager pour stabiliser le ratio dette/PIB reste réaliste.
Solde public primaire nécessaire pour stabiliser
le ratio dette/PIB (en supposant une croissance du PIB de 4 % par an en
valeur)
(en points de PIB)
|
Taux d'intérêt
|
4 |
5 |
6 |
7 |
8 |
9 |
10 |
11 |
12 |
13 |
14 |
15 |
|
Dette publique
|
||||||||||||
|
10 |
0 |
0,1 |
0,2 |
0,3 |
0,4 |
0,5 |
0,6 |
0,7 |
0,8 |
0,9 |
1 |
1,1 |
|
20 |
0 |
0,2 |
0,4 |
0,6 |
0,8 |
1 |
1,2 |
1,4 |
1,6 |
1,8 |
2 |
2,2 |
|
30 |
0 |
0,3 |
0,6 |
0,9 |
1,2 |
1,5 |
1,8 |
2,1 |
2,4 |
2,7 |
3 |
3,3 |
|
40 |
0 |
0,4 |
0,8 |
1,2 |
1,6 |
2 |
2,4 |
2,8 |
3,2 |
3,6 |
4 |
4,4 |
|
50 |
0 |
0,5 |
1 |
1,5 |
2 |
2,5 |
3 |
3,5 |
4 |
4,5 |
5 |
5,5 |
|
60 |
0 |
0,6 |
1,2 |
1,8 |
2,4 |
3 |
3,6 |
4,2 |
4,8 |
5,4 |
6 |
Espagne Portugal Irlande Grèce 6,6 |
|
70 |
0 |
0,7 |
1,4 |
2,1 |
2,8 |
3,5 |
4,2 |
4,9 |
5,6 |
6,3 |
7 |
7,7 |
|
80 |
0 |
0,8 |
1,6 |
2,4 |
3,2 |
4 |
4,8 |
5,6 |
6,4 |
7,2 |
8 |
8,8 |
|
90 |
0 |
0,9 |
1,8 |
2,7 |
3,6 |
4,5 |
5,4 |
6,3 |
7,2 |
8,1 |
9 |
9,9 |
|
100 |
0 |
1 |
2 |
3 |
4 |
5 |
6 |
7 |
8 |
9 |
10 |
11 |
|
110 |
0 |
1,1 |
2,2 |
3,3 |
4,4 |
5,5 |
6,6 |
7,7 |
8,8 |
9,9 |
11 |
12,1 |
|
120 |
0 |
1,2 |
2,4 |
3,6 |
4,8 |
6 |
7,2 |
8,4 |
9,6 |
10,8 |
12 |
13,2 |
|
130 |
0 |
1,3 |
2,6 |
3,9 |
5,2 |
6,5 |
7,8 |
9,1 |
10,4 |
11,7 |
13 |
14,3 |
|
140 |
0 |
1,4 |
2,8 |
4,2 |
5,6 |
7 |
8,4 |
9,8 |
11,2 |
12,6 |
14 |
15,4 |
|
150 |
0 |
1,5 |
3 |
4,5 |
6 |
7,5 |
9 |
10,5 |
12 |
13,5 |
15 |
16,5 |
|
160 |
0 |
1,6 |
3,2 |
4,8 |
6,4 |
8 |
9,6 |
11,2 |
12,8 |
14,4 |
16 |
17,6 |
|
170 |
0 |
1,7 |
3,4 |
5,1 |
6,8 |
8,5 |
10,2 |
11,9 |
13,6 |
15,3 |
17 |
18,7 |
|
180 |
0 |
1,8 |
3,6 |
5,4 |
7,2 |
9 |
10,8 |
12,6 |
14,4 |
16,2 |
18 |
19,8 |
|
190 |
0 |
1,9 |
3,8 |
5,7 |
7,6 |
9,5 |
11,4 |
13,3 |
15,2 |
17,1 |
19 |
20,9 |
|
200 |
0 |
2 |
4 |
6 |
8 |
10 |
12 |
14 |
16 |
18 |
20 |
22 |
Les cases en gris clair et en gris foncé correspondent aux situations dans lesquelles les Etats doivent dégager un excédent primaire supérieur ou égal à respectivement 3 et 7 points de PIB pour stabiliser leur dette publique.
Lecture : plus un Etat se trouve proche du coin inférieur droit, moins sa dette est soutenable.
Source : calculs de la commission des finances
* 29 C'est-à-dire hors charges d'intérêt.
* 30 Depuis le début des années 1990 les excédents primaires les plus élevés ont concerné la Belgique (6,3 points de PIB à la fin des années 1990), Chypre (6,4 points de PIB en 2007) et la Finlande (6,7 points de PIB en 2007). Hors zone euro, le Danemark a eu un excédent primaire de 6,8 points de PIB en 2006.