II. LES CONTREPARTIES DE L'ENDETTEMENT DE L'ETAT APPARAISSENT GLOBALEMENT NÉGATIVES
A. L'ENDETTEMENT DE L'ETAT POURRAIT EXERCER UN EFFET D'ÉVICTION
Endettement intérieur total (EIT)
(Encours en milliards de francs - variation annuelle en pourcentage)
(a) Les Variations tiennent compte des opérations de défaisance.
(b) La dette non négociable nette de l'Etat correspond à la composante "Autres créances nettes" de la contrepartie de M3 "Créances sur l'Etat" (total des monnaies divisionnaires, des ressources liées au circuit du Trésor et du net des comptes à la Banque de France, après déduction des opérations sur titres avec les institutions financières).
(Source : Banque de France)
Le besoin de financement de l'Etat suppose que celui-ci trouve dans l'emprunt des ressources pour le couvrir.
La voie du financement monétaire du déficit de l'Etat est, depuis la loi du 4 août 1993 sur la Banque de France, entièrement fermée. Cette solution impliquée par nos engagements européens et par la crainte d'une inflation monétaire a probablement contribué à la très faible augmentation de la masse monétaire observée en France ces dernières années 5 ( * ) . Elle a en tout cas banalisé les conditions de financement du déficit de l'Etat et ôté à celui-ci une partie importante de ses potentialités inflationnistes.
Mais, elle conduit l'Etat à se présenter sur les marchés financiers et, par la demande qu'il manifeste sur ces marchés, à drainer un volume significatif de l'épargne et à contribuer pour beaucoup à la formation des prix de ces marchés, c'est-à-dire des taux d'intérêt.
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L'écart entre le déficit de l'Etat et ses appels au marché Il existe un important écart entre le déficit de la loi de finances et l'appel au marché exercé par l'Etat. Ainsi, en 1997, avec un déficit de l'Etat de 283,7 milliards de francs, le recours de l'Etat aux marchés financiers serait proche de 620 milliards de francs, soit 2,4 fois le besoin de financement résultant des opérations budgétaires annuelles. Cet écart provient des besoins de refinancement de la dette passée. Qu'en conclure ? Il apparaît tout d'abord que l'appel de l'Etat aux marchés est partiellement indépendant des besoins de financement de ses opérations budgétaires une année donnée. Deux leçons doivent être tirées :
Cette dernière observation a une résonance particulière si l'on se réfère à la signification des critères de convergence du Traité de Maastricht. Si l'on considère que la justification économique essentielle d'une maîtrise des déficits publics sous les 3 % du PIB résulte de l'impact des déficits sur les taux d'intérêt et l'orientation de l'épargne, il est loisible de montrer que, dans l'hypothèse où tous les Etats ramèneraient leur déficit à 3 % du PIB, il subsisterait d'importants écarts entre les montants exprimés en points de PIB national que chacun demanderait aux marchés financiers (1) . En un mot, l'appréciation du redressement des finances publiques dans les pays européens doit s'apprécier en combinant l'évaluation de l'impact du niveau de déficit et du niveau d'endettement. Il apparaît ensuite qu'une politique d'acceptation de l'endettement suppose l'acceptation d'efforts de gestion budgétaire considérables ultérieurs puisqu'il faut des excédents budgétaires pour amortir l'endettement passé ou l'acceptation de risques financiers puisque les conditions de refinancement de la dette sont, par hypothèse, inconnues au moment où celle-ci est constituée. A cet égard, il est presque "miraculeux" que le niveau des taux d'intérêt soit aujourd'hui inférieur à ce qu'il était lors de la période d'endettement courant maximum. (1) Il serait, à ce propos, très souhaitable de réfléchir en profondeur à la signification de la coexistence de références nationales de bonne gestion des finances publiques et d'une européanisation des marchés. |
En 1993, la part de l'Etat dans l'endettement intérieur total s'élevait à 24,1 % ; elle était de 30 % en 1995.
Au cours de cette période, l'endettement intérieur total s'est accru de 4,8 % l'an, contre une croissance de 17,1 % de l'endettement de l'Etat. Celui-ci absorbe 87,4 % des créances monétaires et près de 79 % des créances obligataires. L'Etat a ainsi absorbé 93 % du développement et du "compartiment" obligataire entre 1993 et 1995. Dans ces conditions, il est difficile de ne pas lui reconnaître une responsabilité essentielle sur les orientations du marché financier.
Pour autant, il n'existe pas de preuve incontestable d'un effet d'éviction direct de l'endettement de l'Etat sur les capacités d'endettement des autres agents.
L'effet de l'endettement de l'Etat sur le niveau des taux d'intérêt n'est pas mécanique. Le gonflement de l'appel de l'Etat aux marchés financiers au cours des deux dernières années s'est accompagné d'une réduction du niveau des taux d'intérêt. Ce phénomène paradoxal peut s'expliquer de bien des manières : la sensibilité des marchés à l'évolution du besoin de financement courant est plus grande qu'aux conséquences de l'endettement passé, les anticipations favorables du fait des perspectives offertes par la constitution d'une monnaie unique en Europe, la décrue de l'endettement dans l'économie mondiale, le niveau d'autofinancement des entreprises.
En toute hypothèse, il convient de prendre en considération les comportements d'endettement de l'ensemble des agents économiques nationaux et du reste du monde pour comprendre le niveau des taux d'intérêt nationaux.
L'effet de l'endettement de l'Etat sur les quantités de financement disponibles pour les autres agents doit, pour être évalué correctement, être apprécié avec les mêmes précautions.
A défaut de pouvoir produire un diagnostic incontestable, les fortes suspicions pesant sur la responsabilité de l'endettement de l'Etat sur l'environnement financier des autres agents conduisent à recommander un effort déterminé de réduction de la dette de l'Etat.
* 5 Il faut cependant rappeler que le montant des créances de la Banque de France au Trésor était plafonné depuis 1973.