Articles additionnels après l'article premier - Définition des différentes catégories d'instruments financiers
Commentaire : ces trois articles additionnels ont pour objet de préciser les différentes catégories d'instruments financiers énoncées dans l'article premier.
Les catégories qu'il vous est ainsi proposé de définir sont :
Les valeurs mobilières qui sont :
1 ° les actions et autres titres donnant ou pouvant donner accès, directement ou indirectement, au capital ou aux droits de vote ;
2° les titres de créance qui représentent chacun un droit de créance sur la personne morale qui les émet, pour une durée déterminée.
Les organismes de placements collectifs qui sont : 1 ° les sociétés d'investissement à capital variable ; 2° les fonds communs de placement ; 3° les fonds communs de créances ; 4° les sociétés civiles de placement immobilier.
Les instruments financiers à terme qui sont :
1° les contrats financiers à terme sur tous effets, valeurs mobilières, indices ou devises, y compris les instruments équivalents donnant lieu à un règlement en espèces ;
2° les contrats à terme sur taux d'intérêt ;
3° les contrats d'échange ;
4° les contrats à terme sur toutes marchandises et denrées ;
5° les contrats d'options d'achat ou de vente d'instruments financiers ; tous autres instruments de marché à terme.
D écision de la commission : votre commission vous demande d'adopter trois articles additionnels après l'article premier.
Section 2 - Les services d'investissement et les services connexes
Article 2 - Définition des métiers principaux d'investissement
Commentaire : le présent article établit la liste des métiers principaux d'investissement.
I. LE DISPOSITIF PROPOSÉ
Les définitions données dans le projet de loi sont presque identiques à celles données par l'article 2 de la proposition et transposent l'article premier point 1) de la directive.
Il s'agit de :
a) la réception et la transmission d'ordres pour le compte de tiers ;
b) l'exécution d'ordres pour le compte de tiers ;
c) la négociation pour compte propre ;
d) la gestion de portefeuille pour le compte de tiers ;
e) la prise ferme à l'émission ;
f) le placement à l'émission.
Il convient d'effectuer les observations suivantes :
1. Réception, transmission et exécution d'ordres pour le compte de tiers
Le projet de loi dissocie formellement, d'une part, l'exécution d'ordres et, d'autre part, la réception et la transmission d'ordres.
Cette distinction obéit au fait que l'activité de réception et de transmission d'ordres existe de façon indépendante et qu'elle est exclusive de l'activité d'exécution. Par conséquent il est nécessaire de permettre un encadrement juridique spécifique de cette activité d'autant plus justifier que la directive considère, dans son exposé des motifs (vingt-troisième considérant) :
"qu'il y a lieu d'exclure du champ d'application de la présente directive les entreprises ou les personnes , dont l'activité se limite à recevoir et à transmettre à certaines contreparties des ordres sans détenir de fonds ou de titres appartenant à leurs clients ; que, par conséquent, elles ne bénéficieront pas de la liberté d'établissement et de la liberté de prestation de services dans les conditions prévues par la présente directive, étant ainsi soumises, lorsqu'elles veulent opérer dans un autre ÉTAT membre, aux dispositions arrêtées par ce dernier".
Le treizième considérant dispose quant à lui que :
"l'activité de réception et de transmission d'ordres comprend également la mise en rapport de deux ou plusieurs investisseurs permettant ainsi la réalisation d'une opération entre ces investisseurs. "
Répondant à ce considérant, l'article 2 point 2. paragraphe g) de la directive prévoit que :
"2. La présente directive n'est pas applicable :
"g) aux entreprises :
"- qui ne peuvent pas détenir de fonds ou de titres appartenant à leurs clients et qui, pour cette raison, ne risquent à aucun moment d'être débiteurs vis-à-vis de leurs clients
"et
"- qui ne peuvent fournir qu'un service d'investissement consistant à recevoir et à transmettre des ordres concernant des valeurs mobilières et des parts d'organismes de placement collectif
"et
"- qui, lorsqu'elles fournissent ce service, ne peuvent transmettre d'ordres :
"i) qu'à des entreprises d'investissement agréées conformément à la présente directive ;
"ii) qu'à des établissements de crédit agréés conformément aux directives 77/780/CEE et 89/646/CEE ;
"iii) qu'à des succursales d'entreprises d'investissement ou d'établissements de crédit qui ont été agréés dans un pays tiers et qui sont soumis à des règles prudentielles que les autorités compétentes estiment au moins aussi strictes que celles qui sont énoncées dans la présente directive ou dans les directives 89/646/CEE ou 93/6/CEE et qui s'y conforment ;
"iv) qu'à des organismes de placement collectif autorisés par la législation d'un ÉTAT membre à placer des parts auprès du public ainsi qu'aux dirigeants de tels organismes ;
"v) qu'à des sociétés d'investissement à capital fixe, au sens de l'article 15 paragraphe 4 de la directive 77/91/CEE dont les titres sont cotés ou négociés sur un marché réglementé dans un ÉTAT membre,
"et
- dont l'activité est soumise au niveau national à une réglementation ou à un code déontologique. "
Cette distinction devrait donc conduire normalement à l'exclusion du statut d'entreprise d'investissement pour les purs transmetteurs d'ordres non-ducroire et non-contrepartie. On peut penser que sont visés, notamment, à travers ces dispositions, les démarcheurs financiers ainsi que certaines agences d'information qui organisent la réception et la transmission des ordres comme par exemple l'agence Reuter qui, dans le cadre du système Globex sur les marchés à terme, transmet et confronte des ordres d'achat et de vente.
Or, le projet de loi ne prévoit rien de tel. Le premier alinéa du paragraphe II de l'article 5 prévoit au contraire que : " les entrepris es d'investissement autorisées à fournir seulement les services mentionnés au a) de l'article 2 de la présente loi ne peuvent se porter contrepartie ni opérer en ducroire, sous réserve des dispositions du II de l'article 23. Elles ne détiennent, pour le compte de leur clientèle, ni fonds ni valeurs."
Cet alinéa semble en contradiction avec la directive puisque les intermédiaires autorisés à fournir seulement les services mentionnés au a) de l'article 2 du projet de loi entrent précisément dans le champ d'application de l'article 2-2 g) de la directive et ne peuvent donc être agréés comme entreprises d'investissement.
Le problème revêt une importance certaine pour les agents des marchés interbancaires (AMI) dont le statut, défini à l'article 69 de la loi bancaire, est supprimé par les paragraphes XIX et XX de l'article 59 du projet de loi. Or l'intention des rédacteurs du projet est bien, comme l'affirme l'exposé des motifs, de leur donner le statut d'entreprise d'investissement :
"Le statut particulier des agents des marchés interbancaires n'est plus nécessaire, ces opérateurs devenant entreprises d'investissement à l'instar des sociétés de bourse, mais leur mode d'intervention est pérennisé. "
Les AMI sont des courtiers ( ( * )9) non-ducroire ( ( * )10) et non-contreparties, dont l'activité principale, mais pas la seule (ils exercent également les services visés au b) exécution d'ordres pour compte de tiers et f) placement à l'émission ( ( * )11) ), est d'exercer la réception et la transmission d'ordres. Comme tels, la question se pose de savoir s'ils sont visés par le paragraphe II de l'article 5. Si la réponse est positive, cela signifie qu'ils pourront continuer à opérer en ne se portant pas ducroire ni contrepartie, mais qu'ils ne bénéficieront pas du passeport européen, ce qui serait un sérieux handicap Pour ces professionnels dont certains pratiquent déjà, en marge des textes, la libre prestation de services. Si la réponse est négative, comme on peut le supposer, ils seront soumis, par a contrario de l'article 5 II, à l'obligation de ducroire et de contrepartie, ce qui signifierait la fin de leurs activités.
En fait, tout dépend de l'acception que l'on donne au terme "négocier". S'il s'agit de l'appariement des ordres, ce qui suppose la tenue des comptes, les AMI ne pratiquent pas cette activité et seraient donc exclus de cette activité. C'est pourquoi, compte tenu des intentions des rédacteurs du projet de loi, on déduit que la notion d'exécution des ordres se limite à la simple réalisation de la transaction et ne va pas jusqu'à l'inscription en compte.
2. La négociation pour compte propre
L'activité de négociation pour compte propre consiste, comme son nom l'indique, pour une personne habilitée, à acheter ou à vendre des instruments financiers pour son compte propre.
Toutefois, il importe de distinguer selon que cette activité se réalise Par des transactions entre deux personnes habilitées ou entre une personne habilitée et un client final.
Cette précision est importante, car à défaut, il est difficile d'établir une distinction entre une personne habilitée à faire de la négociation pour compte propre et un investisseur qui achète et cède des instruments financiers.
En effet, le critère tiré du caractère professionnel ou habituel de l'opération apparaît comme difficile à mettre en oeuvre. Aujourd'hui, nombre de grandes entreprises internationales réalisent, couramment et pour des montants importants, des opérations sur instruments financiers, et notamment sur produits dérivés, pour couvrir leurs risques. Disposant de directions financières très actives, dans quelle mesure ces entreprises ne pourraient être considérées comme des professionnels ?
De même, le critère tiré de la réalisation d'un profit n'apparaît guère plus utile. Si le client réalise l'opération, c'est bien dans le souci de réaliser un profit direct (écart de cours entre le prix d'achat et le prix de cession) ou indirect (opération qui participe à la réalisation de son objet social).
C'est pourquoi, afin de distinguer l'opération à caractère professionnel, entrant dans la catégorie visée au c) de l'article 2, de l'opération non professionnelle, ne nécessitant pas d'agrément spécifique pour être exercée, les rédacteurs du projet ont précisé à l'article 5 que les entreprises d'investissement sont celles qui ont pour profession habituelle et principale de fournir des services d'investissement.
Par ailleurs, les rédacteurs du projet ont, sur le modèle des articles premier et 2 de la loi boursière, établi le principe de l'obligation d'intermédiation par des entreprises d'investissement et des établissements de crédit pour effectuer des cessions d'instruments financiers admis aux négociations sur un marché réglementé (article 23 I).
Les sanctions prévues en cas d'infraction à l'obligation d'agrément sont très lourdes, puisqu'il s'agit à la fois de la nullité de l'opération (article 23 I) et d'une peine de trois ans d'emprisonnement et de 2,5 millions de francs. Dans un second temps, le projet de loi prévoit (article 23 I alinéas a) à 0 toutes les exceptions à ce principe et notamment celles relatives aux cessions entre deux personnes physiques.
3. La gestion de portefeuille pour compte de tiers
Il s'agit de l'activité consistant à donner, en vertu d'un mandat écrit, des ordres d'achat ou de vente d'instruments financiers, pour le compte d'un client final.
Actuellement cette activité est exercée par trois catégories d'acteurs :
- les sociétés de gestion de portefeuille définies par l'article 23 de la loi du 2 août 1989 relative à la transparence et à la sécurité du marché financier ;
- les sociétés de bourse régies par la loi du 22 janvier 1988 sur les bourses de valeur ;
- les établissements de crédit (banques commerciales, mutualistes ou maisons de titre) soumis à la loi bancaire.
4. La prise ferme et le placement à l'émission
Le présent article établit, conformément au point 4 de l'annexe A de la directive, une distinction formelle entre la prise ferme à l'émission et le placement à l'émission.
En réalité, l'activité de placement recouvre aujourd'hui trois formes distinctes :
- le placement : l'établissement "placeur" sollicite des souscripteurs sans Prendre d'engagement en termes de résultats auprès de l'émetteur. Cette technique est aussi dénommée "placement pour compte" dès lors que le placeur est un simple mandataire de l'émetteur ;
- le placement garanti : l'établissement placeur fait son affaire de la souscription à concurrence d'un montant garanti dont il aura à assumer le règlement à l'émetteur à une date déterminée, quels que soient les résultats effectifs de son placement.
L'établissement placeur peut ainsi être amené à souscrire personnellement, à due concurrence de sa garantie, les titres non placés. A raison de la garantie de "succès" qui est ainsi apportée à l'émetteur, cette forme de placement est aujourd'hui très usitée.
- la prise ferme : l'établissement placeur réalise une souscription personnelle auprès de l'émetteur et rétrocède ultérieurement les titres.
Il convient de souligner que cette activité peut s'exercer sur des titres nouvellement émis, comme le laisse entendre le projet de loi, mais aussi sur des titres existant, comme par exemple les actions d'entreprises privatisées.
Il doit être entendu qu'en dissociant les notions de prise ferme et de cernent, il est dans l'intention du législateur d'inclure dans la notion de cernent les deux formes ci-dessus mentionnées : placement et cernent garanti. En effet, dans le cas contraire le placement garanti tomberait dans le champ d'application de l'article 3 de la loi bancaire qui établit le monopole des établissements de crédit pour tous les actes par lesquels une personne "agissant à titre onéreux met ou promet de mettre des fonds à disposition d'une autre personne ou prend, dans l'intérêt de celle-ci, un engagement par signature tel qu'un aval, un cautionnement ou une garantie".
Il convient de rappeler que lorsque le CBV a modifié son règlement général afin d'introduire la possibilité d'effectuer, sous certaines conditions, l'introduction ou la diffusion de titres par voie de placement garanti, les sociétés de bourse ont été exclues de ce dispositif au motif qu'elles ne faisaient pas partie des établissements légalement habilités à exercer cette activité, alors que les activités de placement leur sont expressément ouvertes. Une telle interprétation n'entre pas dans l'intention du législateur s'agissant des entreprises d'investissement.
5. Activités n'entrant pas dans le champ d'application du présent article
Conformément à la directive, le dernier alinéa du présent article prévoit que n'entrent pas, dans le champ d'application de la présente loi, les services rendus à l'ÉTAT et à la Banque de France, dans le cadre des politiques de gestion de la monnaie, des taux de change, de la dette publique et des réserves de l'ÉTAT.
Cette disposition doit être entendue comme excluant formellement l'activité des spécialistes en valeur du Trésor et des spécialistes en pension livrée de valeurs du Trésor du champ d'attributions du Conseil des marchés financiers.
II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION
Votre commission vous propose d'adopter cet article sous réserve des précisions suivantes :
Il semble nécessaire, en premier lieu, de supprimer aux alinéas d) et e) les termes "à l'émission" dans la mesure où le placement peut également porter sur des titres déjà existants, comme par exemple les actions de sociétés privatisées.
Par ailleurs, il semble nécessaire :
a agissant des activités de réception, de transmission et d'exécution d'ordre :
1. d'insérer un article prévoyant qu'une entreprise ne peut être agréée entreprise d'investissement si elle n'exerce que les activités visées au a) de l'article 2 ;
2. insérer un article prévoyant que le CMF établit dans son règlement les conditions dans lesquelles une entreprise d'investissement peut intervenir sans être ducroire ni contrepartie (dernière phrase du dernier alinéa de l'article 15 de la proposition). Eventuellement prévoir un article selon lequel les entreprises d'investissement agréées pour exercer les métiers visés au a) et au b) de l'article 2 sont responsables de la bonne fin des opérations, (le projet de loi ne prévoit cette obligation pour ces entreprises que lorsqu'elles sont membres d'un marché réglementé : article 30 II).
3. de mentionner explicitement dans la "grand father clause" (article 61 I) les agents des marchés interbancaires.
Décision de la commission : Votre commission vous demande de modifier cet article afin de tenir compte des observations ci-dessus exposées.
* (9) L'activité de courtier consiste à rapprocher des personnes qui désirent contracter.
* (10) L'obligation de ducroire consiste pour un intermédiaire à se porter garant de la bonne fin de l'opération.. Celui sur qui pèse cette obligation se porte garant de l'exécution, au cas où une des parties contractantes se révélerait défaillante.
* (11) C.F règlement CRB n° 92-03 du 17 février 1992 modifié par le règlement CRB n° 93-02 du 19 mars 1993 : "Outre l'émetteur, sont seuls habilités à placer ou négocier en France des titres créances négociables, sous réserve que les dispositions législatives, réglementaires ou statutaires qui leur sont propres ne s'y opposent pas, les établissements de crédit visés à l'article 18 de la loi du 24 janvier 1984 (NDR : les établissements de crédit, dont les Maisons de titres), les agents des marchés interbancaires visés à l'article 69 de cette même loi, la Caisse des dépôts et consignations, ainsi que les sociétés de bourse visées à l'article premier de la loi du 22 janvier 1988."