EXAMEN EN COMMISSION
Réunie le mercredi 27 avril 2005, sous la présidence de M. Jean Arthuis, président , la commission a procédé à l'examen du rapport de M. Philippe Marini, rapporteur général , sur le projet de loi n° 267 (2004-2005) portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers .
M. Philippe Marini, rapporteur général , a tout d'abord indiqué que ce projet de loi était court, dans la mesure où il ne comportait que six articles tendant à la transposition de deux importants dispositifs communautaires adoptés dans le cadre du Plan d'action pour les services financiers. Il s'agissait du dispositif « abus de marché », dont le délai limite de transposition avait été fixé au 12 octobre 2004, ce qui signifiait que la France était en retard de transposition, et de la directive du 21 avril 2004 relative aux marchés d'instruments financiers (« directive MIF »), directive la plus importante du Plan d'action, qui contribuait à modifier largement l'architecture des marchés financiers et dont le délai de transposition avait été reporté au 31 octobre 2006.
Il a rappelé que le dispositif « abus de marché » comprenait une directive-cadre adoptée le 28 janvier 2003 et quatre textes d'application, dont un règlement européen et trois directives. Il a ajouté que cette démarche correspondait à la mise en oeuvre du « processus Lamfalussy », qui se traduisait par l'adoption d'une directive définissant les principes, puis par des textes techniques d'application conçus dans le cadre de la « comitologie », qui associait la Commission, le Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières (CERVM) et les professionnels concernés.
Abordant le cadre juridique actuel de la prévention et de la répression de l'abus de marché, M. Philippe Marini, rapporteur général , a précisé que les justifications économiques de la répression de l'abus de marché résidaient dans l'atteinte à l'égalité d'accès des investisseurs à l'information financière et l'atteinte au fonctionnement même des marchés, ce qui justifiait, selon lui, la prévention et la répression des abus de marché pour consolider la confiance dans les marchés financiers.
Il a ensuite souligné l'originalité du système français de double répression administrative, qui comportait des sanctions disciplinaires et pécuniaires, et pénale de l'abus de marché, qui concernait trois types de délits ou manquements à savoir le délit d'initié, la manipulation de cours et la diffusion de fausses informations.
Il a rappelé que la directive originelle du 13 novembre 1989 était succincte et incomplète, en ce qu'elle ne visait que le délit d'initié, et qu'il était donc apparu nécessaire de moderniser et étoffer le dispositif, ce qui avait constitué un des objectifs du Plan d'action pour les services financiers lancé en 1999.
Il a indiqué que la directive-cadre du 28 janvier 2003 visait le délit d'initié et la manipulation de marché, et a précisé que son champ d'application couvrait les instruments financiers admis à la négociation sur un marché réglementé ou en voie de l'être, critère juridique qui était sans préjudice du mode d'exécution des ordres, lesquels pouvaient donc transiter par un marché non réglementé.
Il a ajouté que les principales dispositions de cette directive consistaient à :
- enrichir et préciser la notion centrale d'information privilégiée, dont la détention impliquait plusieurs interdictions et abstentions de réalisation d'opérations ou de communication ;
- définir la notion de manipulation de marché, laquelle consistait à donner des indications fausses ou trompeuses, à fixer les cours à un niveau anormal ou artificiel, ou à recourir à des procédés fictifs ou à toute forme de tromperie ou d'artifice. Il a précisé toutefois qu'une exemption était prévue lorsque les opérations étaient conformes aux « pratiques de marché admises » ;
- prévoir les modalités de gestion des informations privilégiées par les émetteurs et les intermédiaires ;
- définir une présomption irréfragable de légitimité de certaines transactions, en particulier dans le cadre des programmes de rachats d'actions ;
- promouvoir une autorité unique de régulation dans chaque Etat membre, investie de pouvoirs suffisants ;
- prévoir des mesures de coopération et d'échange d'informations entre autorités nationales, ainsi que des précisions sur la conduite d'enquêtes transfrontières .
M. Philippe Marini, rapporteur général , a indiqué que les quatre textes d'application comportaient les dispositions suivantes :
- la directive 2003/124/CE du 22 décembre 2003 complétait la définition de l'information privilégiée et de la manipulation de marché, et précisait notamment la notion d'« intérêts légitimes » de l'émetteur justifiant le report de l'information du public ;
- la directive 2003/125/CE du 22 décembre 2003 précisait l'impact du dispositif de prévention de l'abus de marché sur l'activité des analystes et des journalistes financiers, en édictant notamment des obligations sur la présentation équitable des recommandations et la mention des conflits d'intérêts ;
- le règlement du 22 décembre 2003 précisait le cadre des dérogations prévues pour les programmes de rachat, en particulier la double présomption irréfragable de légitimité, et des mesures de stabilisation d'un instrument financier ;
- la directive 2004/72/CE du 29 avril 2004 était, selon lui, essentielle en ce qu'elle détaillait les principales mesures de prévention des abus de marché. Ces dispositions comportaient ainsi les critères d'évaluation de l'acceptabilité des pratiques de marché et les modalités d'établissement de la liste d'initiés, de la déclaration sur les opérations suspectes et de la notification des opérations réalisées par les dirigeants et les personnes ayant un lien personnel étroit avec ces derniers sur les titres d'un émetteur.
En ce qui concernait les mesures de transposition déjà réalisées, M. Philippe Marini, rapporteur général , a indiqué que la loi de sécurité financière du 1 er août 2003 avait en partie anticipé le dispositif « abus de marché » en créant une autorité administrative unique, l'Autorité des marchés financiers (AMF), une procédure de déclaration des opérations réalisées par certaines personnes physiques sur les titres d'un émetteur, et en apportant de nouvelles garanties organisationnelles et procédurales en matière d'enquête et de sanction des manquements boursiers. Sur ce dernier point, il a souligné que l'adoption d'une procédure de transaction complèterait utilement le dispositif répressif et renforcerait l'efficacité de la régulation boursière.
Il a ajouté que le règlement général de l'AMF avait en outre transposé, en ses Livres II et VI, certaines mesures d'ordre réglementaire figurant dans le dispositif communautaire, plus particulièrement les dispositions ayant trait à la définition des pratiques de marché admises, à la définition de l'information privilégiée et aux obligations d'abstention que sa détention emportait, à la définition des manipulations de cours, à la diffusion d'une fausse information et au régime des opérations des émetteurs sur leurs propres titres. Il a déclaré que ce régime avait été complété par deux décisions récentes établissant une présomption simple de légitimité des rachats d'actions, notamment dans le cadre d'opérations de croissance externe.
Abordant ensuite les dispositions du présent projet de loi, il a précisé que celui-ci proposait d'introduire les dispositions suivantes :
- l'article 1 er créait une obligation de déclaration des transactions suspectes à l'AMF, instrument essentiel, selon lui, de la prévention de l'abus de marché, inspirée de la déclaration de soupçon existant pour le blanchiment des capitaux. Il a indiqué qu'aux termes de cet article, tout intermédiaire financier devrait faire cette déclaration, de manière écrite ou orale, dès qu'il aurait des raisons de soupçonner qu'une opération dont il avait connaissance pourrait constituer un manquement d'initié ou une manipulation de cours. Des obligations de confidentialité étaient également prévues pour les auteurs des déclarations et les services de l'AMF, ainsi que des exemptions de responsabilité civile et pénale au profit des déclarants de bonne foi, sauf cas de concertation frauduleuse avec l'auteur de l'opération notifiée. Il a estimé que ces exemptions étaient indispensables pour inciter les intermédiaires à dénoncer les opérations suspectes ;
- l'article 2 était de coordination ;
- l'article 3 étendait le champ « rationae materiae » et « rationae personae » de la procédure de déclaration des opérations réalisées par certaines personnes physiques sur les titres d'un émetteur, introduite par la loi de sécurité financière précitée, afin de transposer pleinement les dispositions communautaires. Ces personnes étaient les dirigeants sociaux, les responsables de haut niveau disposant d'un pouvoir décisionnel sur la stratégie et l'évolution de l'émetteur, et les personnes entretenant des liens personnels étroits avec les précédentes. Il a précisé que la responsabilité de la déclaration reposait sur ces personnes physiques, et non sur l'émetteur qui devrait se limiter à centraliser et communiquer l'information à l'AMF ;
- l'article 4 créait une obligation, pour les émetteurs et les tiers avec lesquels ils entretenaient des relations professionnelles, d'établir et de mettre à jour une liste des personnes ayant eu accès à des informations privilégiées. Il a indiqué qu'il s'agissait de faciliter, au cours d'une enquête, l'identification des personnes susceptibles d'avoir commis un délit d'initié, comme de faire oeuvre de pédagogie en sensibilisant ces personnes aux obligations résultant de la détention d'une information privilégiée ;
- l'article 6 étendait enfin le dispositif à quatre collectivités d'outre-mer.
Abordant le cadre de la nouvelle architecture des marchés née de la directive MIF, M. Philippe Marini, rapporteur général , a rappelé que l'organisation des marchés financiers née de la directive sur les services d'investissements de 1993 faisait prévaloir le principe de concentration des ordres boursiers sur les marchés réglementés. Il a indiqué que de nouveaux modes d'exécution des ordres étaient toutefois apparus, tels que des plates-formes multilatérales non réglementées et des systèmes internalisés bilatéraux gérés par des prestataires de services d'investissement. Il a précisé que ces modes d'exécution étaient désormais consacrés par la directive MIF du 21 avril 2004. Il a observé que la directive MIF renouvelait également le cadre juridique de l'offre de services d'investissement.
Il a déclaré que la directive était le fruit d'un délicat compromis qui devait être précisé par des mesures d'application dites de niveau 2, dans le cadre de la « comitologie », ajoutant que le nouveau cadre répondait à un objectif de concurrence entre modes d'exécution des ordres et de meilleur traitement des ordres, notamment les transactions par blocs réalisées par des investisseurs professionnels. Il a souligné que des aménagements à la transparence pré-négociation des ordres exécutés dans les systèmes internalisés étaient ainsi prévus au profit des ordres dépassant la « taille normale de marché », l'enjeu de la transparence de l'information sur les prix ayant été particulièrement discuté lors de l'adoption de la directive. Au-delà de cette controverse, M. Philippe Marini, rapporteur général , a reconnu que l'on ne pouvait éluder le fait que la nouvelle architecture des marchés financiers comportait certains risques, tels que le fractionnement de la liquidité, l'éviction des investisseurs individuels des canaux hors marchés réglementés, ou la difficulté d'apprécier et de comparer la qualité d'exécution des ordres, le principe de « meilleure exécution » se voulant néanmoins apporter une réelle garantie.
Il a indiqué que l'article 5 du présent projet de loi proposait donc de transposer cette directive, mais que, compte tenu de sa longueur, de la technicité de ses dispositions et des mesures de niveau 2 encore à venir, le gouvernement proposait néanmoins d'avoir recours à une habilitation à prendre ces mesures par ordonnance, dans un délai de 18 mois.
Cet exposé a été suivi d'un large débat.
M. Jean Arthuis, président , a remercié M. Philippe Marini, rapporteur général, pour son intervention « éclairante », et a considéré que l'Europe consacrait « l'économie sociale de marché », mais entendait également la réguler et prévenir les abus susceptibles de porter atteinte à son fonctionnement. Il a estimé que l'amendement proposé à l'article 5, par M. Philippe Marini, rapporteur général, et tendant à mieux encadrer le champ de l'habilitation, constituait un gage de sécurité pour une meilleure transposition de la directive relative aux marchés d'instruments financiers.
M. François Marc a rappelé que la loi de sécurité financière du 1 er août 2003 avait permis d'anticiper certaines dispositions du nouveau régime de l'abus de marché, ce qui contribuait à expliquer, selon lui, que le présent projet de loi comportât un faible nombre d'ajustements. Il a exprimé son accord de principe sur les mesures de transposition proposées qui étaient relatives à l'abus de marché, mais a fait part de ses réserves quant à l'habilitation prévue à l'article 5 du projet de loi, qui s'apparentait, selon lui, à un dessaisissement du Parlement, ne présentait aucun caractère d'urgence et conduisait à s'appuyer sur des mesures d'application qui n'étaient pas encore finalisées par la « comitologie ».
M. Roland du Luart s'est interrogé sur le champ de l'applicabilité aux collectivités d'outre-mer, prévue par l'article 6 du projet de loi.
M. Joël Bourdin a exprimé son attachement à la formulation de l'amendement à l'article 3 du projet de loi, proposé par M. Philippe Marini, rapporteur général, sous réserve d'une modification formelle.
Mme Nicole Bricq a déclaré partager les réserves exprimées par M. François Marc sur le principe de l'habilitation prévue à l'article 5. Elle s'est également interrogée sur la composition de la liste des personnes ayant accès à des informations privilégiées, prévue à l'article 4 du projet de loi, ainsi que sur la pertinence de l'application du dispositif communautaire relatif à l'abus de marché aux seuls instruments financiers admis à la négociation sur un marché réglementé.
M. Jean-Jacques Jégou s'est également interrogé quant au principe même et à l'étendue de l'habilitation figurant à l'article 5.
En réponse, M. Philippe Marini, rapporteur général , a indiqué que la directive-cadre relative aux marchés d'instruments financiers était finalisée et devait, quoiqu'il arrive, être transposée dans le droit français. Il a indiqué qu'il proposerait un amendement tendant à mieux encadrer l'habilitation prévue à l'article 5, et que son rapport écrit fournirait un certain nombre de précisions sur le contenu prévisionnel de la transposition, ainsi que sur la répartition entre ses mesures de niveaux législatif et réglementaire, ce qui pouvait conduire à souscrire au principe de l'habilitation. Il a estimé que le compromis que reflétait la directive relative aux marchés d'instruments financiers n'apparaissait pas pleinement satisfaisant, dans la mesure où les représentants des professionnels des marchés d'Europe continentale s'étaient montrés divisés face aux intermédiaires financiers anglo-saxons, en particulier sur la question de l' « internalisation systématique », et avaient fait preuve d'une moindre efficacité dans la défense de leurs intérêts que lors des négociations qui avaient porté sur l'intégration de l'évaluation des instruments financiers à la juste valeur dans le dispositif des nouvelles normes comptables internationales. Il a, en outre, considéré que le gouvernement devait demeurer actif et vigilant dans le processus d'élaboration des mesures d'application par la « comitologie », s'agissant plus particulièrement de la définition des dérogations à la transparence pré-négociation.
Il a également précisé que le critère juridique de l'admission à la négociation sur un marché réglementé, auquel se référait l'ensemble de la législation communautaire, s'exerçait sans préjudice du mode d'exécution des ordres boursiers, qui pouvaient transiter sur des marchés réglementés, des marchés organisés ou des systèmes internalisés, et que le projet de loi relatif à la modernisation et au financement de l'économie proposerait, notamment, d'étendre le pouvoir de sanction de l'AMF à l'ensemble des configurations de marché. Il a enfin indiqué qu'il procéderait à une vérification du champ de l'application du présent projet de loi à quatre collectivités d'outre-mer, prévu par son article 6.
Revenant sur les dispositions de l'article 4 du projet de loi, relatif à l'établissement d'une liste des personnes ayant accès à des informations privilégiées, M. Philippe Marini, rapporteur général , a indiqué que cette liste, dont le contenu serait fixé par le règlement général de l'AMF, était susceptible d'inclure, parmi les tiers ayant accès à des informations privilégiées dans le cadre de leurs relations professionnelles avec l'émetteur, des prestataires de conseils tels que les avocats, les commissaires aux comptes et les banques d'investissement. Il a rappelé, en revanche, que les journalistes et analystes-financiers ne devaient a priori pas figurer sur cette liste, dans la mesure où ils n'étaient pas réputés avoir accès à des informations privilégiées, mais seulement à des informations publiques. Il a considéré que « l'intimité » entre les dirigeants d'un émetteur et des tiers ayant été impliqués en amont dans le montage d'une opération financière, rendait ces derniers redevables de l'obligation d'inscription sur la liste des initiés prévue par la législation communautaire.
M. Jean-Jacques Jégou a considéré qu'il n'était pas possible de définir une liste exhaustive des initiés, dans la mesure où toute personne pouvait potentiellement avoir accès à une information privilégiée.
Se référant aux dispositions de l'article 3, relatives à la déclaration des transactions effectuées par certaines personnes physiques sur les titres d'un émetteur, M. Joël Bourdin a estimé que la difficulté de définir la notion de « lien personnel étroit », qui pouvait, selon lui, être rapprochée du champ de la prise illégale d'intérêt, requérait une appréciation du juge.
M. Philippe Marini, rapporteur général , a considéré que cette difficulté pouvait être tempérée par le fait que la déclaration des opérations relevait de la seule responsabilité des personnes physiques concernées, qui devaient donc prendre l'initiative de procéder à cette déclaration.
La commission a ensuite procédé à l'examen des amendements présentés par M. Philippe Marini, rapporteur général.
A l' article premier , elle a adopté à l'unanimité deux amendements tendant, d'une part, à rendre obligatoire, et non plus facultative, la confirmation écrite auprès de l'AMF d'une déclaration d'opérations suspectes qu'un émetteur aurait préalablement transmise par voie verbale, et, d'autre part, après l'intervention de M. Joël Bourdin, à préciser les modalités de transmission par l'AMF d'informations à une autorité de tutelle d'un autre Etat-membre, lorsque les opérations ayant fait l'objet de la déclaration d'opérations suspectes relevaient de la compétence de cette autorité.
A l' article 3 , après les interventions de M. Jean Arthuis, président, de Mme Nicole Bricq, de MM. Joël Bourdin et Jean-Jacques Jégou , elle a adopté un amendement tendant à apporter diverses précisions rédactionnelles, et à faire peser sur les seules personnes physiques l'obligation de déclaration et de transmission à l'AMF des transactions qu'elles réalisaient sur les titres d'une personne faisant appel public à l'épargne à laquelle elles étaient liées.
A l' article 4 , après l'intervention de M. Jean-Claude Frécon , elle a adopté un amendement tendant à apporter une précision rédactionnelle et de mise en conformité avec la lettre du dispositif communautaire sur l'abus de marché.
A l' article 5 , après l'intervention de M. Joël Bourdin , elle a adopté un amendement tendant, d'une part, à faire figurer explicitement l'abrogation des articles du code monétaire et financier relatifs à la centralisation des ordres sur les marchés réglementés, et, d'autre part, à préciser l'encadrement de l'habilitation législative prévue par cet article.
Enfin, elle a adopté, après les interventions de MM. François Marc et Jean-Jacques Jégou , un amendement portant article additionnel après l'article 6 , tendant à ratifier deux ordonnances relatives, d'une part, à la transposition de la directive n° 2002-87-CE du 16 décembre 2002, relative à la surveillance complémentaire des établissements de crédits, des entreprises d'assurances et des entreprises d'investissements appartenant à un conglomérat financier, et, d'autre part, à la simplification du régime de transfert de propriété des instruments financiers.
M. Philippe Marini, rapporteur général , a ensuite évoqué devant la commission la possibilité de lui soumettre deux amendements lors de sa prochaine réunion du lundi 2 mai. Il a indiqué, en effet, en premier lieu, que la récente décision de l'AMF tendant à reconnaître, en tant que pratique de marché admise, l'acquisition par une société de ses propres actions aux fins de conservation et de remise ultérieure en paiement ou en échange dans le cadre d'opérations de croissance externe, lui apparaissait, à certains égards, trop « laxiste » et de nature à entériner les pratiques controversées de certains émetteurs. Il a précisé, dès lors, qu'il entendait proposer un amendement tendant à mieux encadrer ces pratiques de rachat d'actions en vue d'opérations de croissance externe.
Il a proposé, en second lieu, d'introduire un amendement à l'article premier du présent projet de loi tendant à rendre les obligations de secret professionnel relatives aux déclarations d'opérations suspectes plus conformes aux dispositions de la directive du 29 avril 2004.
La commission a alors donné mandat au rapporteur général pour finaliser la rédaction de deux amendements dont il venait de présenter le contenu.
La commission a ensuite adopté l'ensemble du projet de loi ainsi modifié .