Union des marchés des capitaux

Dans la suite de la présentation, en septembre 2020, d'un nouveau plan d'action pour renforcer les marchés de capitaux dans l'Union européenne^1(*) et d'une stratégie en matière de finance numérique pour l'UE^2(*), suivie, le 19 juillet 2021, d'une communication intitulée « Système économique et financier européen : favoriser l'ouverture, la solidité et la résilience »^3(*), la Commission européenne a publié, le 25 novembre 2021, un ensemble de propositions législatives destinées à faire progresser l'union des marchés de capitaux (UMC), dont les éléments constitutifs ont été mis en place à compter de 2015 mais qui reste fragmentée, ce qui freine la libre circulation des capitaux au sein du marché intérieur.

Ces mesures ont pour objectifs de stimuler les marchés européens de capitaux, de contribuer à la reprise économique de l'Europe après la crise sanitaire et de participer au financement des transitions numérique et écologique. Elles visent à mieux relier les entreprises de l'UE aux investisseurs, améliorer leur accès au financement, - alors que le secteur bancaire représente encore 80 % des sources de financement de l'économie réelle -, élargir les possibilités d'investissement pour les investisseurs de détail et poursuivre l'intégration des marchés de capitaux de l'UE.

Pour l'essentiel, il s'agit maintenant de :

- mettre en place un point d'accès unique européen (PAUE ou ESAP) aux informations financières et non financières ;

- réviser le cadre défini par le règlement MiFIR et la directive MiFID II, concernant les marchés d'instruments financiers, afin d'en accroître la transparence ;

- réviser le règlement relatif aux fonds européens d'investissement à long terme (ELTIF)^4(*) et la directive sur les gestionnaires de fonds d'investissement alternatifs (GFIA)^5(*), pour mieux surveiller les risques de liquidité y afférant et en renforcer l'attractivité.

1. Mise en place d'un point d'accès unique européen à l'information financière et en matière de durabilité (COM (2021) 723, 724, 725)

La création d'un point d'accès unique européen (ESAP), qui devrait être opérationnel fin 2024, est destinée à procurer, à l'échelle de l'UE, un accès aux informations sur les activités et les produits des différentes catégories d'entités tenues de publier ces informations qui sont importantes pour les marchés de capitaux, les services financiers et la finance durable. L'objectif est de centraliser et de mettre à la disposition de tous les acteurs les informations qui doivent être rendues publiques en application de la législation européenne, dans des formats normalisés et lisibles par machine. Des entités non cotées, y compris les PME, pourront également publier des informations les concernant sur une base volontaire.

La Commission précise qu'elle a veillé à ce que cette approche soit en cohérence avec d'autres dispositifs européens comme le système d'interconnexion des registres du commerce (BRIS), prévu par la directive (UE) 2017/1132 sur le droit des sociétés^6(*), la stratégie européenne pour les données^7(*) ou encore la stratégie pour le financement de la transition vers une économie durable^8(*) et le Pacte vert pour l'Europe^9(*).

Ni les deux propositions de règlements (COM (2021) 723 et COM (2021) 724) ni la proposition de directive (COM (2021) 725) ne créent d'obligations d'information nouvelles pas plus qu'elles n'en modifient le contenu. Elles visent en revanche à prévenir le risque de divergences et à permettre une comparabilité fiable de ces informations au sein du marché unique.

v Proposition de règlement du Parlement européen et du Conseil établissant un point d'accès unique européen (ESAP) fournissant un accès centralisé aux informations publiées utiles pour les services financiers, les marchés de capitaux et la durabilité (COM (2021)723)

Ce texte charge l'Autorité européenne des marchés financiers (AEMF - ESMA) d'établir et de gérer l'ESAP, dont la mise en place (coût évalué à 16,25 millions d'euros) et le fonctionnement seraient financés par le cadre financier pluriannuel 2022-2027 - dont une partie des crédits du programme pour une Europe numérique -, l'AEMF et les organismes de collecte nationaux, via une contribution à l'AEMF.

Une liste des organismes nationaux de collecte d'informations sera tenue à jour et publiée sur le portail de l'ESAP, l'article 5 de la proposition de règlement définissant leurs rôles et tâches en la matière.

Pour sa part, l'ESMA est chargée de mettre en place une politique efficace de sécurité informatique pour l'ESAP et d'assurer la gestion de celui-ci, en coopération avec l'Autorité bancaire européenne (ABE - EBA) et l'Autorité européenne des assurances et des pensions professionnelles (AEAPP - EIOPA), dans le respect notamment du RGPD et des droits sui generis des bases de données, étant précisé que l'accessibilité des données ne peut en principe excéder 10 ans. L'AEMF doit en outre mettre en oeuvre certaines validations automatisées pour vérifier la conformité avec le règlement des informations qu'elle reçoit des organismes de collecte.

L'accès aux données serait gratuit, sauf facturation de frais aux utilisateurs qui demandant des volumes de données très importants ou des informations fréquemment mises à jour.

Plusieurs actes d'exécution sont prévus. Ils seront préparés par le comité mixte des autorités européennes de surveillance (AEMF, ABE et AEAPP), ce qui devrait permettre de maximiser les synergies entre elles.

v Proposition de règlement du Parlement européen et du Conseil modifiant certains règlements eu égard à l'établissement et au fonctionnement d'un point d'accès unique européen (COM (2021) 725)

Ce texte complète 21 règlements en matière d'informations sur les services financiers fournis dans l'UE, les marchés des capitaux de l'Union et la durabilité, pour fixer les délais de transmission des informations par les entités concernées (agences de notation de crédit, fonds, contreparties centrales, dépositaires centraux, émetteurs de valeurs mobilières, contrôleurs légaux des comptes ou établissements de crédit), et prévoit que tout document, information et rapport qui doit être rendu public doit être accompagné d'un cachet électronique qualifié.

v Proposition de directive du Parlement européen et du Conseil modifiant certaines directives eu égard à l'établissement et au fonctionnement d'un point d'accès unique européen (COM (2021) 724)

Ce texte modifie 16 directives pour faire obligation aux États membres de veiller à ce que les informations dont ces directives prévoient la publication soient adressées à l'organisme de collecte national en vue de les rendre accessibles à l'ESAP. Les autorités européennes de contrôle compétentes élaboreront en outre des normes techniques (métadonnées à inclure, structure des données, format lisible par machines).

2. Révision du règlement MiFIR et de la directive MiFID II pour renforcer la transparence et la consolidation des données de marché

v Proposition de règlement du Parlement européen et du Conseil modifiant le règlement (UE) n°600/2014 en vue de renforcer la transparence des données de marché, de lever les obstacles à la mise en place d'un système consolidé de publication, d'optimiser les obligations de négociation et d'interdire la réception de paiements pour la transmission des ordres de clients - COM (2021) 727 final

Depuis l'entrée en vigueur, le 3 janvier 2018, de la directive MiFID II^10(*) et du règlement MiFIR^11(*), les ordres sur tout type d'instruments financiers^12(*) peuvent être exécutés sur différentes plateformes (marchés réglementés, systèmes multilatéraux de négociation - MTF -, systèmes organisés de négociation (OTF), plateformes d'échanges anonymes (dark pools) ou internalisateurs systématiques).

La fragmentation des marchés d'exécution étant susceptible de générer des risques de liquidité ou d'exécution dès lors que la consolidation des informations et leur accessibilité sont insuffisantes, le cadre MiFID II/MiFIR a établi un régime de transparence pré- et post- négociation sur actions et assimilés, ainsi que sur les autres instruments (dérivés, obligations, produits structurés et quotas carbone). Il s'agit, d'une part, d'assurer la transparence pré-négociation en temps réel pour les ordres sur plateformes et, d'autre part, la transparence post-négociation en temps réel pour les transactions, que celles-ci interviennent sur des plateformes ou de gré à gré.

· Transparence insuffisante des données essentielles de marché

La Commission a constaté que les marchés d'exécution fragmentés de l'UE connaissaient des difficultés en raison de l'insuffisance des informations disponibles en temps utile sur le prix et les volumes de titres négociés. La diffusion des informations n'est en effet pas centralisée et les textes prévoient de nombreuses dérogations en matière de transparence pré-négociation et d'autorisations de publication différée.

Cette situation accroît les risques de liquidité et d'exécution en raison du manque de profondeur du marché et de l'impossibilité d'exécuter la transaction dans une limite de prix ou un délai spécifique.

La Commission estime que cette situation résulte des dérogations complexes autorisées aux règles de transparence, qu'il faudrait rationaliser, et de l'absence d'un système consolidé unique de publication des données, ce qui a conduit à des consolidations propres à chacun des fournisseurs de données et à un coût facturé élevé pour les participants au marché.

· Mise en place d'un système consolidé de publication des données de marché

Pour accroître la liquidité des marchés secondaires de l'UE, faciliter le financement des entreprises sur ces marchés, en permettant aux petits investisseurs et aux investisseurs de détail d'accéder aux données de marché consolidées qui leur sont nécessaires pour investir dans des actions ou des obligations, et renforcer la solidité des infrastructures de ces marchés, la proposition de règlement modifie le règlement MiFIR^13(*) pour prévoir la mise en place d'un consolidateur unique et indépendant pour chaque catégorie d'actifs, désigné par l'autorité européenne des marchés financiers (AEMF ou ESMA) et surveillé par elle.

Dans ce « modèle en étoile centralisé », les fournisseurs de systèmes consolidés de publication de données (CTP) pour les principales catégories d'actifs (actions, fonds cotés, obligations et produits dérivés) collecteraient les données auprès des différentes plateformes et les publieraient de manière consolidée, ce qui devrait permettre de réduire les asymétries d'information et les écarts entre le prix théorique au moment de la décision d'investissement et le prix d'exécution final. Afin d'alimenter cette consolidation, les plateformes de négociation auront l'obligation de fournir des données de marché harmonisées directement et exclusivement aux entités désignées comme CTP par l'ESMA, pour chaque catégorie d'actifs, à l'issue d'une procédure de sélection. Des critères qualitatifs de niveaux de services seront en outre imposés aux CTP.

· Optimisation des règles d'exécution, de consolidation et de compensation des ordres

Les règles d'exécution sont harmonisées et encadrées. Une délimitation entre systèmes multilatéraux et systèmes bilatéraux est introduite, ainsi qu'un seuil minimal harmonisé de taille de transaction pour la dérogation liée à un prix de référence et un plafonnement de ces transactions. Il est également proposé de renforcer les obligations de cotation publique pré-négociation incombant aux internalisateurs systématiques (IS). Enfin, le texte simplifie, abrège et harmonise les délais de publication des rapports post-négociation différés, à l'exclusion de la dette souveraine qui reste de la compétence des autorités nationales.

Par ailleurs, il est précisé que le périmètre de consolidation de l'obligation de négociation pour les actions (STO) ne porte que sur les actions admises aux négociations sur un marché réglementé de l'EEE, figurant sur une liste établie.

S'agissant de la négociation des produits dérivés soumis à l'obligation de compensation sur les plateformes de négociation, celle-ci sera déclenchée lorsqu'une catégorie de produits dérivés est déclarée y être soumise, un mécanisme autonome permettant en outre à la Commission de suspendre, par un acte d'exécution demandé par l'autorité compétente d'un État membre, l'obligation de négociation pour certaines entreprises d'investissement agissant en tant que teneurs de marché vis-à-vis de contreparties situées en dehors de l'EEE.

Au surplus, les infrastructures de compensation de l'Union ne seraient plus tenues d'accepter que des infrastructures de compensation non affiliées compensent des transactions effectuées sur leurs plateformes.

· Interdiction de payer les négociateurs à haute fréquence pour la transmission d'ordres de clients

Enfin, dans le souci de renforcer la qualité d'exécution du flux des ordres de détail, les négociants à haute fréquence organisés en internalisateurs systématiques ne pourront plus offrir un paiement aux courtiers de détail pour qu'ils acheminent vers eux leurs ordres de détail à exécuter.

v Proposition de directive du Parlement européen et du Conseil modifiant la directive 2014/65/UE concernant les marchés d'instruments financiers COM (2021) 726 final

La proposition de directive modifie la directive dite MiFID II, entrée en vigueur en 2018, pour la mettre en cohérence avec la version révisée du règlement MiFIR^14(*). Sont ainsi supprimées des dispositions dorénavant appelées à figurer dans le règlement modifié ainsi que l'obligation de licence pour les personnes négociant pour compte propre sur une plateforme de négociation électronique (DEA), dans la mesure où elles ne fournissent aucun service d'investissement et n'exercent aucune activité d'investissement.

Les autres dispositions font obligation aux États membres :

- d'exiger des marchés réglementés, des entreprises d'investissement (EI) et des opérateurs de marché exploitant un système multilatéral de négociation (MTF) ou un système organisé de négociation (OTF) qu'ils prennent des dispositions pour respecter les normes de qualité des données prévues par MiFIR ;

- de prévoir des sanctions en cas de non-respect des dispositions nouvelles de MiFIR concernant le mécanisme révisé de plafonnement des volumes, les contributions à fournir aux fournisseurs de système consolidé de publication et la qualité des données ainsi communiquées.

3. Révision du cadre de surveillance des risques de gestion des fonds d'investissement alternatifs (FIA) exerçant des activités de prêt direct (COM (2021) 721 final)

Le cadre de gestion des fonds d'investissement alternatifs (FIA - AIF), défini en 2011^15(*), visait à mettre en place une approche cohérente en matière de surveillance des risques que cette gestion est susceptible de faire courir au système financier. Il est prévoit ainsi que ces fonds sont gérés et commercialisés auprès d'investisseurs professionnels dans l'ensemble du marché unique par des prestataires bénéficiant d'un agrément unique, délivré par les autorités de surveillance de leur pays d'origine. La directive encadre en outre la gestion des risques par les gérants de ces fonds (GFIA) et la transparence de leurs activités. Elle leur fait ainsi obligation de déclarer aux autorités de surveillance les principales expositions des fonds qu'ils gèrent, leur profil de liquidité et l'effet de levier.

Ces fonds se sont rapidement développés (15 Mds euros d'actifs en 2020, soit environ 20 % des actifs du secteur financier) au cours des dernières années tandis que, selon l'évaluation de la Commission, la directive GFIA a favorisé une surveillance macroprudentielle efficace du marché, qui prend appui sur un réseau de coopération coordonné par l'AEMF (ESMA).

· Renforcement des moyens des GFIA et notification des délégations de gestion

La Commission propose toutefois de renforcer les exigences que doivent respecter les GFIA en termes de ressources humaines et techniques. En outre, elle prévoit que toute délégation de gestion de portefeuille ou de gestion des risques à des entités situées dans des pays tiers doit être notifiée à l'AEMF dès lors que la part des fonctions déléguées est plus importante que celle des fonctions directement exercées. Les normes techniques de notification de ces délégations sont renvoyées à des actes délégués.

· Encadrement des activités de prêt direct des FIA

La Commission constate que le niveau de détail des données déclarées devrait être amélioré afin de mieux prendre en compte les spécificités de la gestion des activités de prêt direct par certains FIA. En effet, ces activités restent régies par des cadres nationaux, ce qui est potentiellement de nature à générer des risques microéconomiques et macroéconomiques et à favoriser l'arbitrage réglementaire.

Afin de remédier à cette fragmentation, et dans la mesure où la gestion de ces outils de liquidité peut également être effectuée par tout OPCVM de type ouvert, la proposition de directive procède à une harmonisation des règles applicables à ces activités. Elle prévoit ainsi, pour diversifier les risques, de limiter à 20 % du capital l'exposition au risque des prêts consentis à une entreprise financière ou à un OPCVM. Pour limiter les conflits d'intérêts, elle interdit en outre tout prêt au gestionnaire ou à son personnel, au dépositaire ou au délégataire du gestionnaire. Par ailleurs, elle exige que les GFIA qui exercent une activité de prêt, y compris en achetant des prêts sur le marché secondaire, soient dotés de politiques, procédures et modalités efficaces pour évaluer les risques de crédit associés, gérer et suivre le portefeuille de crédits, et procéder à un réexamen périodique. Il est en outre prévu que les FIA prêteurs doivent avoir une structure de type fermé en raison de leur illiquidité.

· Harmonisation des déclarations à des fins de surveillance et suppression de déclarations redondantes

Pour faciliter le suivi du marché, le texte entend améliorer la collecte et le partage d'informations au moyen des déclarations à des fins de surveillance en supprimant les redondances actuelles qui résultent tant du cadre européen que des législations nationales et en prévoyant la révision, par les autorités européennes de surveillance, avec le concours des autorités nationales, et la BCE, du modèle de déclaration à des fins de surveillance qui sera ensuite repris dans un acte délégué. Des actes délégués préciseront en outre les normes techniques d'exécution que les GFIA doivent mettre en oeuvre, ou encore les calendriers de déclaration.

· Renforcement des outils de gestion de la liquidité pour les fonds ouverts

Pour gérer les demandes de remboursement des porteurs de parts de FIA de type ouvert, il est prévu, outre la possibilité de suspendre les remboursements en cas de tensions sur les marchés, la mise en place, par le GFIA, d'un autre outil de gestion de la liquidité^16(*), qui pourra être activé ou désactivé à la demande des autorités compétentes. L'existence de cet outil, qui doit répondre à des exigences techniques, doit être portée à la connaissance des porteurs.

· Renforcement du rôle des dépositaires

La Commission observe que les dépositaires ne peuvent exercer pleinement leurs tâches de surveillance que s'ils ont accès à un flux d'informations stable sur les mouvements du portefeuille d'un FIA ou d'un OPCVM. Or tel n'est pas actuellement le cas lorsque les actifs du fonds, enregistrés auprès de dépositaires délégués sur différents marchés européens, sont conservés par un dépositaire central de titres (DCT). En conséquence, elle propose, pour améliorer la protection des investisseurs, que les dépositaires puissent exercer pleinement leur rôle en incluant les DCT dans la chaîne de conservation lorsqu'ils fournissent des services de conservation à des FIA.

Elle prévoit en outre que le dépositaire peut être choisi dans un autre État membre et élargit en conséquence la portée de la surveillance et de la coopération avec les autorités compétentes du gestionnaire du FIA.

· Amélioration de la coopération entre les autorités nationales de surveillance compétentes et avec l'AEMF

La Commission souhaite renforcer la coopération entre les autorités nationales de surveillance. Elle prévoit ainsi de nouveaux outils comme l'envoi d'une demande motivée de surveillance d'un GFIA par les autorités de l'État d'accueil à l'autorité compétente sur celui-ci. Elle organise également des analyses de cas transfrontières par l'AEMF afin d'aider les autorités nationales à prévenir la répétition de situations similaires.

· Application des mêmes exigences substantielles (délégation de gestion, ...) aux sociétés de gestion d'OPCVM

La directive 2009/65/CE 2009/65/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2009 portant coordination des dispositions législatives, réglementaires et administratives concernant certains OPCVM est modifiée pour appliquer aux sociétés de gestion et aux dépositaires d'OPCVM les mêmes exigences que celles prévues pour les GFIA, notamment en matière de délégation de la gestion, d'outils de gestion de la liquidité des fonds ouverts, d'information des investisseurs, de surveillance du marché et de coopération entre les autorités de surveillance. La Commission en précisera les modalités par des actes délégués et adoptera des normes techniques.

*

4. Révision des règles applicables aux fonds d'investissement à long terme (FEILT - ELTIF) pour les rendre plus attractifs (COM (2021) 722)

Les fonds européens d'investissement à long terme (European Long-Term Investment Funds - ELTIF) sont régis par un règlement du 29 avril 2015. Même s'ils bénéficient d'un label européen harmonisé et du passeport européen, ces fonds n'ont pas véritablement atteint leur objectif initial qui était d'orienter l'épargne des citoyens vers le financement à long terme de l'économie réelle en termes de clients et d'investissements. Pour autant, ce produit s'est développé sur certaines niches, notamment en France et en Italie.

La Commission estime que les règles restrictives à l'entrée d'investisseurs de détail (10 000 euros minimum et plafonnement de leur part à 10 %) réduisent l'attrait et l'utilité de ces fonds Dans le souci d'accroître le recours à ces fonds dans l'ensemble de l'UE, dans l'intérêt de l'économie européenne et des investisseurs européens, ainsi que des entreprises qui ont besoin de financements à long terme plus stables, plus durables et plus diversifiés, la proposition de règlement prévoit en particulier :

- d'élargir la définition des actifs et des investissements éligibles, en particulier des actifs physiques (y compris les infrastructures, l'immobilier à usage commercial, les installations sportives etc, qui exigent de longues durées d'investissement) ;

- d'améliorer la centralisation des informations concernant l'agrément des ELTIF et d'enrichir les données transmises au régulateur européen des marchés de financiers (ESMA) par les autorités nationales compétentes ;

- d'assouplir les règles de gestion, notamment en facilitant les stratégies de fonds de fonds, y compris dans les FIA, et les co-investissements minoritaires, dès lors que leurs investissements sont éligibles, ou encore en abaissant les seuils de valeur des actifs physiques ;

- de préciser les titrisations éligibles et de les plafonner à 20 % de la valeur du capital de l'ELTIF ;

- d'abaisser la part (de 70 à 60 %) des actifs physiques éligibles à l'investissement des ELTIF pour améliorer le profil de liquidité des portefeuilles sous-jacents ;

- de relever à 20 % la part d'exposition concernant la même entreprise ;

- de réduire les seuils d'investissements pour les investisseurs de détail et porter leurs emprunts de liquidité à 50 % du capital de l'ELTIF ;

- d'assouplir les règles pour les fonds réservés aux investisseurs professionnels par exemple en matière d'emprunts ;

- d'introduire un mécanisme facultatif de fenêtre de liquidité, sans pour autant exiger de prélèvement sur le capital du fonds ;

- d'adapter les garanties de protection des investisseurs, notamment les conditions de remboursement et les conditions de cession d'actifs.

* 1 Communication de la Commission au Parlement européen, au Conseil, au Comité économique et social européen et au Comité des régions intitulée « Une union des marchés des capitaux au service des personnes et des entreprises - nouveau plan d'action », 24 septembre 2020, COM(2020) 590 final.
Ce plan vise à atteindre trois objectifs clés :
- soutenir une relance économique verte, numérique, inclusive et résiliente en rendant le financement plus accessible aux entreprises européennes ;
- faire de l'UE un endroit encore plus sûr pour permettre aux individus d'épargner et d'investir à long terme ;
- intégrer les marchés nationaux de capitaux dans un véritable marché unique.

* ² Communication de la Commission au Parlement européen, au Conseil, au Comité économique et social européen et au Comité des régions intitulée « Une stratégie en matière de finance numérique pour l'UE », du 24  septembre 2020, COM(2020) 591 final.

* ³ COM(2021) 32 final.

* ⁴ Règlement (UE) 2015/760 du 29 avril 205 relatif aux Fonds Européens d'Investissement à Long Terme (European Long-Term Investment Funds ). Si ce label européen pour les fonds alternatifs n'a pas atteint son objectif initial (orienter l'épargne des citoyens vers le financement de l'économie réelle en termes de clients et d'investissements), ce produit s'est développé sur certaines niches, notamment en France et en Italie. La proposition de règlement COM(2021) 722 final entend accroître le recours à ces fonds.

* ⁵ Directive 2011/61/UE du Parlement européen et du Conseil du 8 juin 2011 sur les gestionnaires de fonds d'investissement alternatifs et modifiant les directives 2003/41/CE et 2009/65/CE ainsi que les règlements (CE) n� 1060/2009 et (UE) n� 1095/2010.

* ⁶ Directive du Parlement européen et du Conseil du 14 juin 2017 relative à certains aspects du droit des sociétés qui prévoie que le BRIS rend publiques des informations sur les sociétés anonymes sur le portail européen e-Justice.

* ⁷ Communication de la Commission au Parlement européen, au Conseil, au Comité économique et social européen et au Comité des régions intitulée « Une stratégie européenne pour les données », du 19  février 2020, COM(2020) 66 final.

* ⁸ Communication de la Commission au Parlement européen, au Conseil, au Comité économique et social européen et au Comité des régions intitulée « Stratégie pour le financement de la transition vers une économie durable », du 6 juillet 2020, COM(2020) 390 final.

* ⁹ Communication de la Commission au Parlement européen, au Conseil, au Comité économique et social européen et au Comité des régions du 11 décembre 2019, COM(2019) 640 final.

* ¹⁰ Directive 2014/65/UE du Parlement européen et du Conseil UE du 15 mai 2014 concernant les marchés d'instruments financiers et modifiant la directive 2011/61/UE (refonte).

* ¹¹ Règlement UE n° 600/2014 du Parlement européen et du Conseil du 15 mai 2014 concernant les marchés d'instruments financiers et modifiant le règlement (UE) n° 648/2012.

* ¹² La concurrence avait été introduite sur le marché actions par la directive MiFID I de 2004.

* ¹³ Règlement UE n° 600/2014 du Parlement européen et du Conseil du 15 mai 2014 concernant les marchés d'instruments financiers et modifiant le règlement (UE) n° 648/2012.

* ¹⁴ Proposition de règlement du Parlement européen et du Conseil modifiant le règlement (UE) n°600/2014 en vue de renforcer la transparence des données de marché, de lever les obstacles à la mise en place d'un système consolidé de publication, d'optimiser les obligations de négociation et d'interdire la réception de paiements pour la transmission des ordres de clients COM (2021) 726 final.

* ¹⁵ Directive 2011/61/UE du Parlement européen et du Conseil du 8 juin 2011 sur les gestionnaires de fonds d'investissement alternatifs (GFIA).

* ¹⁶ Liste en annexe.

MARCHÉ INTÉRIEUR, ÉCONOMIE, FINANCES, FISCALITÉ

Poursuite de la mise en oeuvre de l'union des marchés de capitaux (UMC) :
révision du règlement MiFIR et de la directive MiFID II pour renforcer
la transparence et la consolidation des données de marché

COM (2021) 727 final - Texte E16385

(Procédure écrite du 3 mars 2022)

Depuis l'entrée en vigueur, le 3 janvier 2018, de la directive MiFID II^1(*) et du règlement MiFIR^2(*), les ordres sur tout type d'instruments financiers^3(*) peuvent être exécutés sur différentes plateformes (marchés réglementés, systèmes multilatéraux de négociation - MTF -, systèmes organisés de négociation (OTF), plateformes d'échanges anonymes (dark pools) ou internalisateurs systématiques).

La fragmentation des marchés d'exécution étant susceptible de générer des risques de liquidité ou d'exécution dès lors que la consolidation des informations et leur accessibilité sont insuffisantes, le cadre MiFID II/MiFIR a établi un régime de transparence pré- et post- négociation sur actions et assimilés, ainsi que sur les autres instruments (dérivés, obligations, produits structurés et quotas carbone). Il s'agit, d'une part, d'assurer la transparence pré-négociation en temps réel pour les ordres sur plateformes et, d'autre part, la transparence post-négociation en temps réel pour les transactions, que celles-ci interviennent sur des plateformes ou de gré à gré.

· Transparence insuffisante des données essentielles de marché

La Commission a constaté que les marchés d'exécution fragmentés de l'UE connaissaient des difficultés en raison de l'insuffisance des informations disponibles en temps utile sur le prix et les volumes de titres négociés. La diffusion des informations n'est en effet pas centralisée et les textes prévoient de nombreuses dérogations en matière de transparence pré-négociation et d'autorisations de publication différée.

Cette situation accroît les risques de liquidité et d'exécution en raison du manque de profondeur du marché et de l'impossibilité d'exécuter la transaction dans une limite de prix ou un délai spécifique.

La Commission estime que cette situation résulte des dérogations complexes autorisées aux règles de transparence, qu'il faudrait rationaliser, et de l'absence d'un système consolidé unique de publication des données, ce qui a conduit à des consolidations propres à chacun des fournisseurs de données et à un coût facturé élevé pour les participants au marché.

· Mise en place d'un système consolidé de publication des données de marché

Pour accroître la liquidité des marchés secondaires de l'UE, faciliter le financement des entreprises sur ces marchés, en permettant aux petits investisseurs et aux investisseurs de détail d'accéder aux données de marché consolidées qui leur sont nécessaires pour investir dans des actions ou des obligations, et renforcer la solidité des infrastructures de ces marchés, la proposition de règlement modifie le règlement MiFIR^4(*) pour prévoir la mise en place d'un consolidateur unique et indépendant pour chaque catégorie d'actifs, désigné par l'autorité européenne des marchés financiers (AEMF ou ESMA) et surveillé par elle.

Dans ce « modèle en étoile centralisé », les fournisseurs de systèmes consolidés de publication de données (CTP) pour les principales catégories d'actifs (actions, fonds cotés, obligations et produits dérivés) collecteraient les données auprès des différentes plateformes et les publieraient de manière consolidée, ce qui devrait permettre de réduire les asymétries d'information et les écarts entre le prix théorique au moment de la décision d'investissement et le prix d'exécution final. Afin d'alimenter cette consolidation, les plateformes de négociation auront l'obligation de fournir des données de marché harmonisées directement et exclusivement aux entités désignées comme CTP par l'ESMA, pour chaque catégorie d'actifs, à l'issue d'une procédure de sélection. Des critères qualitatifs de niveaux de services seront en outre imposés aux CTP.

· Optimisation des règles d'exécution, de consolidation et de compensation des ordres

Les règles d'exécution sont harmonisées et encadrées. Une délimitation entre systèmes multilatéraux et systèmes bilatéraux est introduite, ainsi qu'un seuil minimal harmonisé de taille de transaction pour la dérogation liée à un prix de référence et un plafonnement de ces transactions. Il est également proposé de renforcer les obligations de cotation publique pré-négociation incombant aux internalisateurs systématiques (IS). Enfin, le texte simplifie, abrège et harmonise les délais de publication des rapports post-négociation différés, à l'exclusion de la dette souveraine qui reste de la compétence des autorités nationales.

Par ailleurs, il est précisé que le périmètre de consolidation de l'obligation de négociation pour les actions (STO) ne porte que sur les actions admises aux négociations sur un marché réglementé de l'EEE, figurant sur une liste établie.

S'agissant de la négociation des produits dérivés soumis à l'obligation de compensation sur les plateformes de négociation, celle-ci sera déclenchée lorsqu'une catégorie de produits dérivés est déclarée y être soumise, un mécanisme autonome permettant en outre à la Commission de suspendre, par un acte d'exécution demandé par l'autorité compétente d'un État membre, l'obligation de négociation pour certaines entreprises d'investissement agissant en tant que teneurs de marché vis-à-vis de contreparties situées en dehors de l'EEE.

Au surplus, les infrastructures de compensation de l'Union ne seraient plus tenues d'accepter que des infrastructures de compensation non affiliées compensent des transactions effectuées sur leurs plateformes.

· Interdiction de payer les négociateurs à haute fréquence pour la transmission d'ordres de clients

Enfin, dans le souci de renforcer la qualité d'exécution du flux des ordres de détail, les négociants à haute fréquence organisés en internalisateurs systématiques ne pourront plus offrir un paiement aux courtiers de détail pour qu'ils acheminent vers eux leurs ordres de détail à exécuter.

En accroissant la transparence des données de marché essentielles permettant de prendre des décisions d'investissement éclairée et en favorisant l'émergence de fournisseurs de services consolidés pour l'ensemble des marchés, sous le contrôle de l'ESMA, le dispositif proposé doit permettre un meilleur fonctionnement du marché intérieur des capitaux, en cohérence avec l'article 114 du TFUE, tant pour les participants que pour les gestionnaires d'actifs et de portefeuille.

Compte tenu de ces éléments, la commission a décidé de ne pas intervenir plus avant sur ce texte.