Projet de loi de régulation bancaire et financière : Rapport

Rapports législatifs

Rapport n° 703 (2009-2010), tome I, déposé le

CHAPITRE III

CONTRÔLER LES AGENCES DE NOTATION

ARTICLE 3
(Art. L. 544-1, L. 544-3, L. 544-4, L. 544-5 [nouveau], L. 544-6 [nouveau] et L. 321-2 du code monétaire et financier)

Introduction en droit français d'un dispositif d'enregistrement des agences de notation

Commentaire : le présent article propose, sur le fondement du règlement européen n° 1060/2009 du 16 septembre 2009 sur les agences de notation de crédit, de confier à l'Autorité des marchés financiers la mission d'enregistrer et de contrôler les agences de notation. L'Assemblée nationale a complété le dispositif par des dispositions tendant à renforcer le régime de responsabilité applicable aux agences.

I. UN NOUVEAU CADRE EUROPÉEN POUR RÉGULER L'ACTIVITÉ DE NOTATION DE CRÉDIT

A. RENFORCER L'INTÉGRITÉ, LA TRANSPARENCE, LA RESPONSABILITÉ, LA BONNE GOUVERNANCE ET LA FIABILITÉ DES ACTIVITÉS DE NOTATION DE CRÉDIT

1. Des agences de notation défaillantes

Les agences de notation de crédit (ANC) ont longtemps joui d'une excellente réputation, fondée sur la qualité de leur travail et sur leur professionnalisme. Cependant, lorsque la crise a éclaté, il est apparu que les notes qu'elles avaient attribuées aux produits structurés complexes 98 ( * ) sous-estimaient très nettement le risque effectivement contenu dans ces instruments financiers 99 ( * ) .

Elles ont également été soupçonnées de n'avoir pas respecté toutes les diligences raisonnables afin de préserver leur indépendance vis-à-vis de leurs clients , c'est-à-dire les émetteurs de ces produits.

Or de nombreux acteurs du marché 100 ( * ) ont, peu à peu, pris l'habitude d'accorder un rôle très important aux notations dans la détermination de leur stratégie d'investissement. Ainsi, il n'est pas rare qu'une institution se dote d'une règle selon laquelle un pourcentage donné de son actif doit être placé dans des produits notés AAA, c'est-à-dire la notation la plus élevée. La Banque centrale européenne (BCE) se réfère aux notations pour juger de la qualité des collatéraux apportés en garantie d'une opération de refinancement 101 ( * ) .

Il importe de rappeler que les notations estiment la probabilité que l'émetteur ne puisse honorer ses engagements et rembourser sa dette 102 ( * ) . La finance demeure l'univers du risque et la note doit alors permettre de guider les investisseurs vers le profil de risque qu'ils jugent le plus adéquat. Pour autant, même un produit estampillé AAA ne peut être considéré comme totalement sans risque.

Plus encore, l'utilisation à des fins réglementaires de notations erronées a participé à un mouvement spéculatif sur les « titres subprimes » dont les conséquences se sont in fine révélées désastreuses . La responsabilité des agences dans le déclenchement de la crise ne doit donc pas être écartée, même si, bien évidemment, elles ne sauraient faire office de « bouc émissaire ».

Dès novembre 2008, les conclusions du sommet du G 20 de Washington invitaient les régulateurs à agir « pour que les agences de notation du crédit évitent les conflits d'intérêts, fassent la transparence à l'égard des investisseurs et différencient les notations à l'égard des produits structurés ». Le G 20 de Londres, en avril 2009, a fixé une feuille de route plus précise en considérant que « toutes les personnes dont les notations sont utilisées à des fins réglementaires [doivent faire] l'objet d'une régulation et d'un agrément ».

Sur ce fondement, et prenant acte que « de l'avis général, les agences de notation de crédit ont échoué, d'une part, à refléter suffisamment tôt la dégradation des conditions du marché dans leurs notations de crédit et, d'autre part, à adapter à temps leurs notations de crédit alors que la crise sur le marché s'était aggravée » 103 ( * ) , l'Union européenne a adopté un règlement n° 1060/2009 du Parlement européen et du Conseil du 16 septembre 2009 sur les agences de notation de crédit.

Son article 1 er rappelle ses objectifs et dispose que « le présent règlement instaure une approche réglementaire commune visant à renforcer l'intégrité, la transparence, la responsabilité, la bonne gouvernance et la fiabilité des activités de notation de crédit , ce qui contribue à la qualité des notations de crédit émises dans la Communauté [...] . Il fixe les conditions d'émission des notations de crédit ainsi que les règles relatives à l'organisation et à la gestion des agences de notation de crédit afin de favoriser leur indépendance et la prévention des conflits d'intérêts ».

Les ANC qui communiquent leurs notations au public ou qui les diffusent par abonnement ont ainsi l'obligation d'être enregistrées auprès d'un régulateur national compétent (article 2 du règlement). Ce dernier a pour mission de contrôler que les agences se conforment à toutes les obligations imposées par le règlement (cf. infra ).

L'article 4 du règlement contraint les principaux investisseurs 104 ( * ) implantés dans l'Union européenne « à n'utiliser à des fins réglementaires que les notations de crédit émises par des agences de notation de crédit établies dans la Communauté et enregistrées conformément au présent règlement » .

Compte tenu de l'importance de l'utilisation à des fins réglementaires de la notation, cette dernière disposition constitue une habile incitation économique pour que les agences décident de suivre la procédure d'enregistrement, sans quoi elles risqueraient vite de se retrouver « hors jeu », et se soumettent, par conséquent, à un ensemble de règles relatives aux conflits d'intérêt, à la transparence, à l'émission et à la qualité des notations établies par le titre II du règlement (articles 6 à 13) et son annexe I.

2. Un corpus étendu d'obligations à la charge des agences

L'intégralité de l'annexe I du règlement européen étant reproduite en annexe au présent rapport, votre rapporteur ne mentionne ci-dessous que les principales obligations imposées par le règlement.

L'article 6 pose le principe qu'une ANC « prend toute mesure nécessaire pour garantir que l'émission d'une notation de crédit n'est affectée par aucun conflit d'intérêts , ni aucune relation commerciale, existants ou potentiels, impliquant l'agence » ou ses salariés. Il renvoie aux sections A et B de l'annexe I qui détaillent respectivement les exigences organisationnelles et opérationnelles auxquelles les ANC doivent se soumettre. Par exemple, un tiers des membres du conseil d'administration doivent être indépendants. Les ANC doivent disposer d'un service de contrôle interne et d'un service du contrôle de la conformité qui rend compte directement au conseil d'administration. Toute agence doit rendre public « le nom des entités notées ou tiers liés générant 5 % de son chiffre d'affaires annuel ».

L'article 7 établit une séparation stricte entre la fonction commerciale et la fonction d'analyse au sein d'une agence . Il impose une rotation progressive des analystes . La rémunération des analystes ne doit pas dépendre du chiffre d'affaires de l'agence. L'article renvoie à la section C de l'annexe I relative aux « règles applicables aux analystes de notation et aux autres personnes directement associées aux activités de notation ».

L'article 8 oblige les agences à publier « les méthodes, modèles et principales hypothèses de notation qu'elles utilisent dans le cadre de leurs activités de notation de crédit ». Elles veillent à ce que leurs notations soient établies à partir de « toutes les informations dont elles disposent et qui sont pertinentes » et provenant de « sources fiables ». Les agences « utilisent des méthodes de notations rigoureuses, systématiques, sans discontinuités et pouvant être validées sur la base de données historiques, y compris des contrôles a posteriori ». Le suivi des notations se fait, a minima , sur une base annuelle.

L'article 10 régit les conditions de publication et de présentation des notations, conformément à la section D de l'annexe I. En particulier, les notations non sollicitées et les notations des produits structurés sont identifiées comme telles et différenciées des autres notations .

Par ailleurs, toute agence devra veiller à informer l'entité notée « au moins douze heures avant la publication » de la note ainsi que « des motifs essentiels sur lesquels celle-ci se fonde, afin que l'entité concernée ait la possibilité de signaler à l'agence de notation de crédit toute erreur matérielle ».

L'article 11 impose de mettre à disposition du public un grand nombre d'informations (conflits d'intérêts réels et potentiels, nature générale de son régime de rémunération, code de conduite, etc.). Les ANC doivent également transmettre au Comité européen des régulateurs des valeurs mobilières (CERVM - CESR en anglais) les données relatives à leur performance passée, y compris la fréquence de la transition des notations, ainsi que des informations relatives aux notations de crédit émises dans le passé et à leurs modifications . Conformément à la section E de l'annexe I, elles doivent transmettre annuellement une liste de leurs clients les plus importants, tant en valeur absolue du chiffre d'affaires, qu'en termes de croissance de celui-ci.

L'article 12 oblige les agences à publier annuellement un « rapport de transparence », trois mois au plus tard après la clôture de l'exercice.

L'ensemble des obligations de publication imposées par le règlement est à la charge des agences .

3. Les régulateurs disposent d'un pouvoir de sanction

L'enregistrement d'une agence se fait auprès d'un régulateur national compétent désigné comme tel par l'Etat membre à la Commission européenne. Si les obligations prévues par le règlement ne sont pas respectées, le régulateur pourra imposer des sanctions, y compris la possibilité de retirer l'enregistrement.

Les mesures de surveillance et de contrôle sont étudiées dans le commentaire de l'article 4 du présent projet de loi.

B. A TERME, LA SURVEILLANCE DES AGENCES RELÈVERA DE L'AUTORITÉ EUROPÉENNE DES MARCHÉS FINANCIERS

La proposition de modification du règlement européen formulée, le 2 juin 2010, par la Commission européenne vise principalement à prendre en compte la future architecture de supervision européenne. En effet, trois nouvelles autorités européennes devraient être mises en place à compter du 1 er janvier 2011. L'une d'elle, l'Autorité européenne des marchés financiers (AEMF - ESMA en anglais), basée à Paris, aura vocation à remplacer le CERVM avec des pouvoirs plus étendus que ce dernier.

La Commission suggère donc de transférer à l'AEMF l'intégralité des compétences liées à l'enregistrement, au contrôle et aux sanctions des agences de notation . Les régulateurs nationaux seraient ainsi déchargés de cette tâche.

En effet, les agences sont des acteurs d'envergure internationale et il est apparu plus cohérent que leur régulation s'inscrive dans un cadre supranational.

D'ailleurs, le règlement européen indique, d'ores et déjà, dans son considérant 51 que « l'architecture de surveillance actuelle ne devrait pas être considérée comme la solution à long terme pour la surveillance des agences de notation ». Dès juin 2009, le Conseil avait avalisé cette position en estimant que la future AEMF devrait « disposer de pouvoirs de surveillance à l'égard des ANC ».

Comme le rappelle la Commission, sa proposition « ne modifie en rien le règlement sur les agences de notation de crédit en ce qui concerne les conditions de fonds que les ANC doivent remplir pour être enregistrées et continuer de remplir en permanence par la suite ».

Les autorités nationales conserveront un pouvoir de surveillance quant à l'utilisation des notations par les institutions qu'elles contrôlent.

La proposition de la Commission introduit cependant une innovation majeure inspirée d'une règle mise en oeuvre par la Securities and Exchange Commission (SEC) 105 ( * ) américaine et destinée à renforcer la concurrence entre agences par l'émission de notations non sollicitées sur les produits financiers structurés .

Dans le cadre d'une relation contractuelle avec une agence, l'émetteur de ces produits doit lui fournir, par le biais d'un site internet sécurisé, l'intégralité des informations nécessaires pour établir la notation. Toutefois, si d'autres ANC enregistrées « demandent d'accéder aux informations [...] , cet accès leur est accordé sans délai ». Elles doivent alors émettre chaque année une notation pour au moins 10 % des instruments financiers structurés pour lesquels elles demandent à accéder aux informations .

Ces nouvelles dispositions devraient permettre de multiplier les notations non sollicitées et de lutter ainsi contre le principal conflit d'intérêts potentiel imputable au modèle « émetteur-payeur ».

C. EN DROIT INTERNE, LES AGENCES DE NOTATION SONT SOUMISES À UNE LÉGISLATION ESQUISSÉE PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A l'occasion de l'examen de la loi n° 2003-706 du 1 er août 2003 de sécurité financière (dite « LSF »), votre rapporteur avait proposé plusieurs amendements tendant à renforcer le contrôle et les obligations à la charge des agences de notation . Ainsi, un nouveau chapitre IV « Services de recherche en investissement ou d'analyse financière et agences de notation » avait été introduit du titre IV (« Autres prestataires de services ») du livre V (« Les prestataires de services ») du code monétaire et financier.

Aux termes de l'article 42 de la LSF, les agences de notation sont soumises en France aux dispositions des articles L. 544-3 et L. 544-4 du code monétaire et financier, modifiés par le présent article. Le premier oblige les agences à conserver pendant une durée de trois ans « tous les documents préparatoires à l'élaboration des publications » qu'elles diffusent . Ces documents sont tenus à disposition de l'Autorité des marchés financiers (AMF). Le second prévoit que l'AMF publie chaque année un rapport « sur le rôle des agences de notation, leurs règles déontologiques, la transparence de leurs méthodes et l'impact de leur activité sur les émetteurs et les marchés financiers » 106 ( * ) .

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ : L'ADAPTATION DU DROIT NATIONAL AUX DISPOSITIONS RÉSULTANT DU RÈGLEMENT EUROPÉEN

Le présent article, ainsi que l'article 4 du présent projet de loi, tirent les conséquences de l'entrée en vigueur du règlement européen.

Les alinéas 2 à 6 du présent article procèdent à une réorganisation interne du chapitre IV (« Service de recherche en investissement ou d'analyse financière et agences de notation ») du titre IV (« Autres prestataires de services ») du livre V (« Les prestataires de services ») du code monétaire et financier. Ainsi, son intitulé devient « Services de recherche en investissement, d'analyse financière ou de notation de crédit » ( alinéa 2 ). Il est divisé en deux nouvelles sections :

- la section 1 « Services de recherche en investissement ou d'analyse financière » comprenant les articles L. 544-1 à L. 544-3 ( alinéa 3 ) ;

- la section 2 « Services de notation de crédit » comprenant les articles L. 544-4, L. 544-5 et L. 544-6 ( alinéa 6 ). L'article L. 544-4 est entièrement réécrit par l'alinéa 7 tandis que les deux autres articles sont introduits dans le code monétaire et financier par les alinéas 8 et 9 ( cf. infra ).

L'alinéa 4 effectue une coordination.

L'article L. 544-3 devient sans objet, pour les agences de notation, compte tenu des obligations équivalentes qui résultent du règlement européen. Par conséquent, l'alinéa 5 supprime les mots « ou d'une agence de notation ».

L'alinéa 7 réécrit entièrement l'article L. 544-4 du code monétaire et financière. Dans sa rédaction actuelle, cet article dispose que « l'Autorité des marchés financiers publie chaque année un rapport sur le rôle des agences de notation [...] ». Cette obligation n'est plus jugée utile dès lors que l'article 21-4 du règlement européen impose au CERVM de publier un rapport qui contient en particulier « une évaluation de la mise en oeuvre de l'annexe I ».

Dans sa nouvelle rédaction, l'article L. 544-4 dispose désormais que « l'Autorité des marchés financiers est l'autorité compétente pour l'enregistrement et la supervision des agences de notation ». En effet, l'article 22 du règlement européen impose que, « au plus tard le 7 juin 2010, chaque Etat membre désigne une autorité compétente aux fins du présent règlement ».

L'habilitation législative prévue par l'article L. 544-4 n'est pas nécessaire en soi . En effet, Christine Lagarde, ministre de l'économie, de l'industrie et de l'emploi, par courrier à la Commission européenne en date du 3 juin 2010, a d'ores et déjà désigné l'AMF comme autorité nationale compétente. En revanche, l'article 4 du présent projet de loi donne à l'AMF des pouvoirs de contrôle et de sanctions nouveaux au titre de l'application du règlement européen qui nécessitent, pour leur part, des dispositions législatives. L'article L. 544-4 dans sa nouvelle rédaction ne fait donc qu'assurer la cohérence de notre corpus juridique.

Enfin, les alinéas 10 et 11 complètent l'article L. 321-2 du code monétaire et financier en ajoutant le service de notation de crédit, au sens du règlement européen, à la liste des services connexes aux services d'investissement.

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

La commission des finances de l'Assemblée nationale, sur proposition de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, a adopté plusieurs amendements rédactionnels ainsi qu'un amendement tendant à renforcer la responsabilité des agences de notation en créant un régime de responsabilité sans faute pour les préjudices causés par « une erreur de notation ». Le Gouvernement avait émis un avis favorable à ce dispositif sous réserve de l'adoption d'un sous-amendement relatif à son entrée en vigueur.

Toutefois, l'application pratique de ces dispositions risquait de se heurter à la difficulté, pour le demandeur, de prouver l'erreur. En effet, le juge aurait dû se substituer à l'analyste pour caractériser l'erreur ou la négligence de ce dernier. Or deux facteurs rendent ce travail délicat :

- la technicité du processus de notation ;

- la caractéristique même de l'activité de notation qui envisage des événements futurs. Entre l'erreur et une mauvaise appréhension de l'avenir, la frontière apparaît trop incertaine.

En conséquence, notre collègue député Jérôme Chartier a déposé un nouvel amendement lors de l'examen du texte en séance publique, qui a également reçu un avis favorable du Gouvernement, afin de renforcer l'effectivité du dispositif qu'il avait initialement proposé.

L'Assemblée nationale a ainsi adopté deux nouveaux articles du code monétaire et financier tendant à créer un régime de responsabilité pour faute des agences de notation tout en précisant la nature des fautes ou manquements qui peuvent mettre en jeu leur responsabilité.

Ainsi, l' alinéa 8 du présent article introduit un nouvel article L. 544-5 au sein du code monétaire et financier qui dispose que les agences de notation de crédit, au sens du règlement européen, « sont responsables tant à l'égard de leurs clients qu'à l'égard des tiers des conséquences dommageables des fautes et manquements par elles commis dans la mise en oeuvre des obligations définies dans le règlement précité ».

L' alinéa 9 crée un nouvel article L. 544-6 qui prévoit que « les clauses qui visent à exclure ou à limiter la responsabilité des agences de notation de crédit sont interdites et réputées non écrites ».

Enfin, l' alinéa 12 prévoit que les articles L. 544-5 et L. 544-6 entrent en vigueur au 1 er janvier 2011.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A. UNE LÉGISLATION TROP LONGTEMPS REPOUSÉE

Comme rappelé plus haut, la législation interne applicable aux agences de notation résulte d'une initiative de votre commission des finances lors de l'examen de la loi « LSF » en 2003. Votre rapporteur tient à rappeler que sa proposition tendant à soumettre les agences de notation au contrôle de l'AMF avait alors été jugée inopportune par le Gouvernement.

Sans contester le bien-fondé de la mesure proposée, il avait argué qu'une législation nationale en la matière serait au mieux sans effet, au pire nuisible pour la place de Paris . En effet, les principales agences, d'envergure internationale, offrent des prestations intellectuelles qui peuvent largement être réalisées « hors sol ». Un droit interne trop contraignant aurait ainsi conduit les agences à ne pas s'implanter en France, voire à se délocaliser dans des pays limitrophes.

Cette limite ne s'applique pas au niveau européen. En effet, la crédibilité et la fiabilité du travail des agences reposent nécessairement sur une certaine proximité géographique avec leurs clients. Une législation harmonisée applicable dans toute l'Europe apparaît pertinente et évite l'arbitrage réglementaire. Votre rapporteur se félicite donc de l'adoption du règlement du 16 septembre 2009 et des nombreuses initiatives de la Commission .

Il est néanmoins regrettable que l'ensemble des Etats européens, de même que la Commission, aient fait preuve d'un attentisme excessif pour traiter un problème qui avait été identifié depuis plusieurs années .

A ce titre, il convient cependant de mentionner que l'Organisation internationale des commissions de valeurs (OICV) 107 ( * ) avait adopté en décembre 2004 puis révisé en mai 2008 un code de conduite pour les agences de notation de crédit. Ce document non contraignant expose d'ores et déjà un ensemble de règles auxquelles les agences devraient se conformer. Pour autant, force est de constater que nombre d'entre elles ne l'appliquent pas ou en partie seulement.

B. LES AGENCES DE NOTATION SONT SOUMISES À DES OBLIGATIONS DE MOYENS RENFORCÉES

Les agences de notation ne sauraient être soumises à une obligation de résultat. Les superviseurs seraient d'ailleurs confrontés à de réelles difficultés théoriques et pratiques pour l'apprécier. Le contrôle assuré par le régulateur ne signifie d'ailleurs pas que ce dernier approuve la note émise .

Comment, dès lors, s'assurer de la qualité des notations ? Le règlement européen retient une conception fondée sur l'obligation de moyens : les agences sont assujetties à de très nombreuses contraintes d'ordre organisationnel et opérationnel. Ainsi enserrées dans un carcan règlementaire, les agences doivent respecter toutes les diligences qui contribuent naturellement à la qualité du processus de notation , à l'instar des démarches adoptées pour les processus qualité de type AFNOR ou ISO.

La crise a été amplifiée par le caractère procyclique et autoréalisateur de l'utilisation à des fins réglementaires de la notation. Sur ce point, le règlement européen se révèle également très positif en ce qu'il rétablit un lien juridique entre les agences et les utilisateurs des notations, alors qu'une telle relation n'existe, aujourd'hui, qu'avec l'émetteur.

Il importe en effet que les agences aient pleinement conscience que le service rendu est autant destiné à son client direct qu'à une vaste population d'investisseurs. Les règles relatives à la responsabilité des agences introduites par l'Assemblée nationale participent du même objectif.

C. DE NOUVELLES RÈGLES DE RESPONSABILITÉ IMPORTANTES MAIS DONT LA PORTÉE SERA LIMITÉE

Le règlement européen ne traite pas du régime de responsabilité des agences de notation qui relève, par conséquent, du droit de chacun des Etats membres.

Votre rapporteur se félicite donc de l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier même s'il estime que la portée des nouvelles dispositions sera probablement limitée.

1. Un régime de responsabilité pour faute renforcé

Le nouvel article L. 544-5 du code monétaire et financier introduit le principe d'une responsabilité des conséquences dommageables « des fautes et manquements [...] commis dans la mise en oeuvre des obligations définies » par le règlement européen. Les agences sont responsables « tant à l'égard de leurs clients que des tiers ».

Ces dispositions recouvrent un régime traditionnel de responsabilité pour faute - ou responsabilité délictuelle - fondé sur l'article 1382 du code civil 108 ( * ) . Trois conditions doivent alors être réunies : une faute, un préjudice et un lien de causalité.

Il reviendra au juge d'examiner ces trois éléments. La faute ou le manquement aux obligations posées par le règlement européen devraient aisément être établis. La qualification du lien entre la faute et le préjudice apparaît plus délicate. Prenons, par exemple, le cas d'une ANC qui omet, sciemment ou non, d'organiser la rotation de ses analystes comme le règlement européen l'y oblige. Elle commet, incontestablement une faute, et peut, à ce titre, être sanctionnée par le régulateur. Pour autant, rien ne prouve que la notation émise dans ces conditions soit, sur le fond, préjudiciable à l'émetteur.

A ce titre, il convient également de rappeler le raisonnement tenu par le tribunal de commerce de Paris, par un jugement en date du 14 janvier 2004, en vue de reconnaître la banque Morgan Stanley responsable d'un préjudice à l'encontre de la société LVMH. En l'espèce, le département d'analyse financière de la banque avait, à plusieurs reprises, dénigré le groupe LVMH, procurant ainsi un avantage relatif à son concurrent Gucci , par ailleurs client du département de conseil financier de Morgan Stanley.

Le tribunal n'a pas considéré que, en soi , l'absence de « muraille de Chine » entre l'activité de conseil financier et l'activité d'analyse financière constituait une faute. Pour autant, si une telle séparation avait été établie, elle aurait été moins encline à commettre une faute.

De fait, dans cette situation, son comportement fautif est caractérisé car elle a manqué « gravement et à de multiples reprises à ses devoirs d'indépendance, d'impartialité et de rigueur [...] , qu'un tel comportement n'est pas admissible d'un professionnel de l'analyse financière de réputation mondiale, qui doit contrôler ses informations et les vérifier constamment, eu égard aux enjeux pour les investisseurs et les sociétés concernées ».

Toutes choses égales par ailleurs, il semble que cette jurisprudence puisse être transposée à l'activité de notation de crédit.

Néanmoins, les cas dans lesquels le régime de responsabilité pour faute fondé sur l'article L. 544-5 pourra être invoqué avec succès seront sans doute rares mais pas inexistants. Cet article constitue cependant un signal important à destination des agences de notation, qui complète utilement les dispositions du règlement européen.

2. L'interdiction des clauses limitatives ou exonératoires de responsabilité

Plus novateur, le nouvel article L. 544-6 interdit les clauses tendant « à exclure ou à limiter la responsabilité des agences de notation ». Il s'inscrit dans le cadre de la relation contractuelle qui lie l'ANC à l'émetteur. Les clauses de limitation de responsabilité sont habituelles pour ce type de contrat. Elles ont pour fonction, dans leur acception originelle, de protéger l'indépendance de l'agence . Un client mécontent de la note qu'il a sollicitée ne peut ainsi se retourner contre elle.

Néanmoins, toute irresponsabilité est source d'effets pervers. En l'état actuel du droit, avec le jeu d'une clause exonératoire de responsabilité, l'émetteur ne peut rechercher la responsabilité de l'agence qu'en cas de faute lourde de cette dernière.

Pour autant, faut-il renverser entièrement la situation existante ? Ne risque-t-on pas de faire des agences de notation des proies trop faciles pour les émetteurs contrariés ?

Le règlement européen adopte une position plus nuancée en rappelant notamment que l'émetteur est également soumis à des obligations dans le processus de notation. Son considérant 35 indique notamment que « les agences de notation devraient prendre des mesures de nature à garantir la fiabilité des informations qu'elles utilisent [...] . A cette fin, elles devraient [...] prévoir des dispositions contractuelles stipulant clairement l'engagement de la responsabilité de l'entité notée ou de ses tiers liés, s'ils savaient que les informations fournies en vertu du contrat étaient fausses sur le fond ou trompeuses ou s'ils n'ont pas fait preuve, comme le prévoyait le contrat, d'une vigilance raisonnable concernant l'exactitude de ces informations ».

Il semble ainsi important et raisonnable d'autoriser les clauses limitatives de responsabilité dans le but de maintenir un lien contractuel équilibré entre les parties et de garantir une certaine indépendance aux agences. Les clauses d'exonération totale de responsabilité doivent demeurer interdites .

Votre commission a adopté un amendement en ce sens .

Pour autant, malgré cet assouplissement des dispositions envisagées, on peut légitimement s'interroger sur un éventuel risque de « délocalisation » des contrats en vue de bénéficier d'un droit de la responsabilité plus clément. Il s'agit d'un risque réel mais le droit européen offre des outils qui permettent de le circonscrire.

En effet, l'article 3 du règlement européen Rome I 109 ( * ) , qui détermine la loi applicable aux obligations contractuelles, pose clairement le principe selon lequel « le contrat est régi par la loi choisie par les parties », mais il lui apporte immédiatement une atténuation. En effet, il dispose que « lorsque tous les autres éléments de la situation sont localisés au moment de ce choix, dans un pays autre que celui dont la loi est choisie, le choix des parties ne porte pas atteinte à l'application des dispositions auxquelles la loi de cet autre pays ne permet pas de déroger à cet accord ». Concrètement, cet alinéa signifie que les parties ne peuvent choisir de se placer sous le régime d'une loi étrangère pour échapper à la loi nationale qui leur est normalement applicable .

Ainsi, une filiale française d'une agence de notation signe un contrat avec un émetteur français relatif à un produit financier distribué à une clientèle française. Dans une telle relation contractuelle, il n'existe aucun élément d'extranéité que les parties pourraient invoquer pour justifier de placer leur contrat sous le régime d'une loi autre que la loi française. En l'espèce, les dispositions du présent article relatives aux clauses de responsabilité s'appliqueraient de plein droit.

En théorie, hormis cette exception, comme on le voit très précise et aisément contournable, les parties sont libres de choisir qu'une loi étrangère régit leur convention et donc d'échapper à la loi française. L'exception prévue à l'article 3 du règlement n'est donc pas suffisante pour assurer une pleine effectivité aux dispositions de l'article L. 544-6.

Pour empêcher la « délocalisation » des contrats, il convient alors de faire référence au régime des « lois de police » défini par l'article 9 du règlement Rome I. Par là, le juge peut écarter la clause conventionnelle particulièrement contradictoire avec l'ordre interne .

Une « loi de police » « est une disposition impérative dont le respect est jugé crucial par un pays pour la sauvegarde de ses intérêts publics, tels que son organisation politique, sociale ou économique ». Le choix de placer une convention sous le régime d'une loi étrangère ne permettra jamais de faire obstacle à l'application d'une loi de police interne 110 ( * ) .

L'article L. 544-6 peut-il alors être considéré comme une loi de police ?

Comme le remarque les professeurs Dominique Bureau et Horatia Muir Watt 111 ( * ) , « il n'est pas facile de savoir quand une loi donnée se veut de police. Alors que les règles ordinaires de droit privé du for peuvent se trouver écartées par le jeu de la règle de conflit de lois , la loi de police a par définition la volonté de s'appliquer à certaines situations, même quand elles [...] seraient normalement soumises à une loi étrangère . Mais comment reconnaître cette volonté d'application immédiate ? Les choses seraient simples si le législateur l'annonçait toujours clairement (la présente loi s'applique lorsque le contrat est soumis par la volonté des parties à une loi étrangère...), mais c'est rarement le cas, de sorte que la qualification des lois de police revient essentiellement au juge. Celui-ci doit déduire cette qualification de l'importance de la politique poursuivie, de la finalité de la loi, des conséquences de sa non-application... ».

En l'occurrence, votre rapporteur estime que les dispositions du présent article répondent à des impératifs de régulation dont la récente crise nous a montré qu'ils étaient nécessaires pour la solidité de l'économie toute entière . Plus particulièrement, il est apparu crucial d'encadrer les agences de notation. Dès lors, il convient d'affirmer que la « délocalisation » des contrats ne saurait faire obstacle à une régulation efficace .

Votre commission a par conséquent adopté un amendement tendant à ce que l'article du code monétaire et financier interdisant les clauses exonératoires de responsabilité soit applicable aux contrats soumis, par la volonté des parties, à une loi étrangère lui conférant ainsi le caractère de loi de police au sens du règlement Rome I.

Cette disposition n'a, bien évidemment, pas vocation à s'appliquer lorsque la relation contractuelle ne présente aucun lien avec la France ou une personne française, ce qu'il reviendra au juge de déterminer.

Toutefois, compte tenu de la complexité du droit international des contrats et en vue de renforcer l'effectivité du dispositif adopté, votre commission des finances a donné un mandat au rapporteur pour étudier et proposer tout dispositif équivalent d'ici l'examen en séance publique .

D. SE « DÉSINTOXIQUER » DE LA NOTATION

L'ensemble de ces dispositions ne doit pas conduire à éluder un débat de fond sur l'utilisation des notations. Comme le suggère le récent rapport de l'AMF sur les agences de notation 112 ( * ) , il importe que les investisseurs effectuent « leurs propres diligences et analyse de crédit afin de réduire la dépendance de leur politique d'investissement aux notations, notamment lorsque cette dernière concerne des produits complexes ».

Aujourd'hui, la référence aux notations a envahi la sphère financière. Les règles publiques ne font pas exception puisque tant l'Eurosystème que les normes prudentielles de « Bâle II » se fondent sur les notations pour évaluer la qualité d'un actif financier.

Faire machine arrière sera indubitablement long et complexe. A ce titre, l'amendement du sénateur américain LeMieux tendant à supprimer toute référence aux notations dans la loi américaine et dans les règles régissant la Réserve fédérale (Fed) 113 ( * ) est apparu prématuré, voire dangereux pour la stabilité du système financier. Pour autant, celui-ci doit, peu à peu, trouver d'autres points repères pour appuyer ses actions.

Ainsi, chaque acteur doit à nouveau prendre conscience, par lui-même, des risques qu'il prend et être en mesure de les assumer. Il n'est pas évident qu'une concurrence accrue sur le marché des agences de notation, d'ailleurs bien difficile à rendre effective compte tenu du coût d'entrée dans ce secteur, constitue la panacée. Elle contribuerait à renforcer l'idée qu'il est possible de se reposer entièrement sur les agences.

E. UNE LÉGISLATION PROVISOIRE

Hormis les dispositions relatives à la responsabilité délictuelle et contractuelle des agences de notation, les autres dispositions, y compris celles de l'article 4 du présent projet de loi, n'auront qu'une durée de vie limitée . L'actuel règlement européen n'a pas encore déployé sa pleine force juridique, qu'un projet modificatif est d'ores et déjà en cours d'examen ( cf. supra II. A. 2 . ).

Votre commission a également adopté un amendement tendant à rétablir l'obligation faite à l'AMF de publier un rapport annuel sur les agences de notation (article L. 544-4 du code monétaire et financier dans sa rédaction actuelle). Le nouveau cadre européen ne rend pas obsolète la contribution de l'AMF au débat public sur le rôle des agences.

Elle a également procédé à quelques modifications rédactionnelles.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 4
(Art. L. 621-5-3, L. 621-7, L. 621-9, L. 621-15 du code monétaire et financier)

Mise en oeuvre de la surveillance des agences de notation

Commentaire : le présent article modifie le code monétaire et financier afin, d'une part, d'établir une contribution à la charge des agences de notation reversée à l'Autorité des marchés financiers (AMF) dans le but de financer leur supervision et, d'autre part, d'étendre la compétence de la commission des sanctions de l'AMF aux agences de notation.

I. LE RÈGLEMENT EUROPÉEN IMPOSE QUE LES AUTORITÉS NATIONALES DISPOSENT DE POUVOIRS SUFFISANTS POUR CONTRÔLER ET SANCTIONNER LES AGENCES DE NOTATIONS

A. LES AUTORITÉS DOIVENT DISPOSER DE POUVOIRS D'ENQUÊTE

L'article 23 du règlement européen n° 1060/2009 du 16 septembre 2009 sur les agences de notation de crédit 114 ( * ) dispose que « les autorités compétentes sont investies , conformément à leur droit national, de tous les pouvoirs de surveillance et d'enquête nécessaires à l'exercice de leurs fonctions ». En particulier, elles doivent être dotées des pouvoirs leur permettant :

« a) d'accéder à tout document, sous quelque forme que ce soit, et en recevoir une copie ;

« b) d'exiger des informations de toute personne et, si nécessaire, convoquer et entendre toute personne pour en obtenir des informations ;

« c) de procéder à des inspections sur place avec ou sans préavis ;

« d) d'exiger des enregistrements téléphoniques et d'échanges de données ».

Contrairement à une directive, un règlement européen est d'application directe par les Etats membres sans qu'il soit nécessaire de le transposer dans le droit interne. Le présent règlement impose toutefois des obligations précises auxquelles la France doit se conformer et, à ce titre, étendre la compétence de l'Autorité des marchés financiers (AMF) en matière de pouvoirs d'enquête aux agences de notation. C'est l'objet du III du présent article qui modifie l'article L. 621-9 du code monétaire et financier.

Le I de cet article dispose qu'afin « d'assurer l'exécution de sa mission, l'Autorité des marchés financiers effectue des contrôles et des enquêtes ».

Aux termes de son II, l'AMF « veille également au respect des obligations professionnelles auxquelles sont astreintes, en vertu des dispositions législatives et réglementaires, les entités ou personnes suivantes ainsi que les personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte ». L'article établit une liste limitative de quinze catégories de professions réglementées.

Par ailleurs, le dernier alinéa de l'article L. 621-9 prévoit que, pour certaines de ces personnes ou entités, l'AMF est compétente soit seule, soit sous réserve des pouvoirs d'enquête et de contrôle dévolus à l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP).

B. L'ÉCHELLE DES SANCTIONS EST LAISSÉE À LA LIBRE APPRÉCIATION DES ETATS

L'article 20 du règlement européen prévoit les conditions de retrait d'office de l'enregistrement des agences de notation. En particulier, aux termes de son d), l'autorité compétente retire l'enregistrement lorsque l'agence « a gravement enfreint ou a enfreint à plusieurs reprises les dispositions du présent règlement qui régissent les conditions de fonctionnement des agences de notation de crédit ».

Hormis cette disposition, l'article 36 du règlement européen dispose que « les Etats membres déterminent le régime des sanctions applicables aux violations des dispositions du présent règlement et prennent toute mesure nécessaire pour assurer la mise en oeuvre de celles-ci . Les sanctions ainsi prévues sont effectives, proportionnées et dissuasives », conformément aux principes du droit européen en matière de répression.

La procédure de sanction 115 ( * ) et l'échelle des sanctions sont codifiées à l'article L. 621-15 du code monétaire et financier. En particulier, son II énonce les personnes qui peuvent faire l'objet d'une sanction. Il s'agit des personnes ou entités mentionnées au II de l'article L. 621-9 ( cf. supra I. A.) 116 ( * ) , ainsi que des personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte.

Le III de l'article L. 621-15 établit les sanctions disciplinaires et pécuniaires applicables tant aux personnes morales qu'aux personnes physiques. Le montant de la sanction doit être fixé « en fonction de la gravité des manquements commis avec les avantages ou les profits éventuellement tirés de ces manquements », en application du principe de proportionnalité.

Les sanctions disciplinaires applicables sont, pour les personnes morales et les personnes physiques, l'avertissement, le blâme, l'interdiction à titre temporaire ou définitif de l'exercice de tout ou partie des services fournis ou des activités . Pour les personnes morales, la commission des sanctions peut prononcer à la place ou en sus, une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 100 millions d'euros . Les personnes physiques peuvent également se voir retirer leur carte professionnelle et se voir infliger une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 15 millions d'euros 117 ( * ) .

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A. LES AGENCES DE NOTATION DEVRONT ACQUITTER UN DROIT D'ENREGISTREMENT ET UNE CONTRIBUTION ANNUELLE

L'article 19 du règlement européen dispose que « l'autorité compétente de l'Etat membre d'origine peut facturer des frais d'enregistrement et/ou de surveillance à l'agence de notation de crédit. Ces frais [...] sont proportionnés au coût supporté par l'autorité ».

Actuellement, tant l'Autorité des marchés financiers (AMF) que l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) 118 ( * ) bénéficient d'une taxe pour frais de contrôle acquittée par les entités qu'elles supervisent.

Le présent article tire parti de la possibilité offerte par le règlement européen pour étendre ce dispositif de financement de la régulation aux agences de notation.

Aux termes de l'article L. 621-5-2 du code monétaire et financier, l'AMF « perçoit le produit des taxes établies à l'article L. 621-5-3 ».

Le I du présent article ( alinéas 1 à 4 ) complète l'article L. 621-5-3 du code monétaire et financier par un 5° qui s'applique aux agences de notation, par référence à l'article L. 621-9 modifié par le II du présent article ( alinéa 2 ).

L' alinéa 3 établit un « droit dû à l'enregistrement », forfaitaire , exigible « le jour du dépôt de la demande d'enregistrement ». Son montant est fixé par décret « pour un montant supérieur à 7 500 euros et inférieur ou égal à 20 000 euros ».

L' alinéa 4 crée une contribution annuelle, due pour « chaque année consécutive à l'année d'enregistrement ». Elle correspond à un « montant égal au produit d'exploitation réalisé au cours de l'exercice précédent multiplié par un taux fixé par décret, qui ne peut excéder 0,5 % ». La contribution est exigible dans les trois mois à compter de la clôture de l'exercice et ne peut être inférieure à 10 000 euros .

Le montant du droit d'enregistrement et le taux de la contribution annuelle seront fixés en fonction du coût réel supporté par l'AMF, estimé, en rythme annuel, à un « équivalent temps plein » supplémentaire, soit 100 000 euros bruts.

D'après les informations transmises par la direction générale du Trésor à votre rapporteur, entre quatre et sept agences devraient déposer un dossier d'enregistrement auprès de l'AMF et une base forfaitaire de 10 000 euros pourrait être retenue : le régulateur percevrait ainsi entre 40 000 et 70 000 euros.

Pour compenser la dépense de l'AMF, il suffirait que le taux de la contribution annuelle soit fixé à 0,1 % . Comme l'indique le tableau ci-dessous, le montant ainsi prélevé correspondrait aux redevances payées par les trois principales agences de notation. Si d'autres agences devaient s'enregistrer en France, leur contribution annuelle ne serait pas supérieure au forfait de 10.000 euros compte tenu de leur faible produit d'exploitation.

(en euros)

Agences de notation

Produit d'exploitation (2008)

Taux de 0,1 %

Redevances estimées

Fitch (2007)

13 816 377

0,10

13 816

S&P

53 535 346

0,10

53 535

Moody's

30 000 000

0,10

30 000

Total

97 351 723

97 351

Source : direction générale du Trésor

B. L'AMF DISPOSE D'UNE COMPÉTENCE RÉGLEMENTAIRE, D'ENQUÊTE ET DE SANCTIONS

1. Un pouvoir réglementaire élargi

Le II du présent article ( alinéas 5 à 9 ) attribue un pouvoir réglementaire à l'AMF en ce qui concerne l'activité de notation de crédit.

L' alinéa 5 modifie l'article L. 621-7 du code monétaire et financier qui fixe le champ d'intervention du règlement général de l'AMF et ajoute un XI « concernant le service de notation de crédit ».

Ainsi, le règlement général de l'AMF pourra déterminer :

- les conditions d'enregistrement et d'exercice de l'activité des agences de notation de crédit ( alinéa 7 ) ;

- les obligations relatives à la présentation et à la publication des notations ainsi que les exigences de publication qui incombent aux agences ( alinéa 8 ) ;

- les règles de bonne conduite s'appliquant aux personnes physiques « placées sous l'autorité ou agissant pour le compte des personnes qui émettent des notations de crédit » et les dispositions propres à assurer leur indépendance d'appréciation et la prévention des conflits d'intérêts ( alinéa 9 ).

2. L'AMF pourra contrôler et mener des enquêtes auprès des agences de notation

Le III du présent article ( alinéas 10 à 13 ) modifie l'article L. 621-9 du code monétaire et financier afin d'étendre le champ de contrôle et d'enquête de l'AMF aux agences de notation.

Un 16° est ainsi inséré au II de l'article L. 621-9 ( alinéas 10 à 12 ).

Les agences de notation sont ajoutées à la liste des personnes pour lesquelles l'AMF « veille au respect des obligations professionnelles » auxquelles elles sont astreintes « en vertu des dispositions législatives et réglementaires ». Le contrôle de l'AMF s'exerce également sur les personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte.

Enfin, l' alinéa 13 effectue une coordination afin d'établir la seule compétence de l'AMF en matière de contrôle des agences de notation. L'ACP ne peut intervenir.

3. Les agences de notation pourront être sanctionnées selon le régime de droit commun applicable

Le IV du présent article ( alinéas 14 à 16 ) modifie l'article L. 621-15 du code monétaire et financier afin de placer les agences de notation de notation sous le régime de droit commun en matière de sanction tant en termes de procédure (compétence de la commission des sanctions) que d'échelle des sanctions.

Aux termes du II de l'article L. 621-15, « la commission des sanctions peut, après une procédure contradictoire, prononcer une sanction à l'encontre des personnes suivantes ». Le 1° ( alinéa 15 ) du présent article ajoute à cette liste, par coordination avec l'article L. 621-9 ( cf. supra I. B.), les agences de notation ainsi que les personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte.

Le 2° ( alinéa 16 ) effectue la même coordination au III de l'article L. 621-15 qui établit l'éventail des sanctions applicables.

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté deux amendements rédactionnels.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Plus encore que l'article 3, l'article 4 est marqué du sceau de l'éphémère. En effet, dès le transfert des pouvoirs de contrôle et de sanction des agences de notation à l'Autorité européenne des marchés financiers ( cf. supra commentaire de l'article 3 du présent projet de loi), l'intégralité des dispositions du présent article deviendra sans objet .

A ce titre, il semble même qu'un grand nombre d'entre elles n'aura pas vocation à s'appliquer effectivement (compétence réglementaire de l'AMF, pouvoirs de contrôle et de sanction). Seul le droit dû à l'enregistrement sera véritablement mis en oeuvre .

Quoi qu'il en soit, votre rapporteur se félicite de voir enfin inscrit dans le code monétaire et financier des dispositions qu'il avait proposées à l'occasion de l'examen de la loi de sécurité financière en 2003 et qui n'avaient alors recueillies qu'un « avis mitigé » ( cf. extraits des débats ci-dessous).

Extraits des débats sur l'amendement n° 16 rectifié lors de l'examen de l'article 10 du projet de loi de sécurité financière - séance du 18 mars 2003 (1 ère lecture au Sénat)

M. le président. L'amendement n° 16 rectifié, présenté par M. Marini, au nom de la commission des finances, est ainsi libellé :

« I. - Après le onzième alinéa (10°) du II du texte proposé par cet article pour l'article L. 621-9 du code monétaire et financier, insérer deux alinéas ainsi rédigés :

« 11° Les personnes produisant ou diffusant des analyses financières ;

« 12° Les agences de notation. »

[...]

La parole est à M. le rapporteur général.

M. Philippe Marini, rapporteur général. Nous abordons un sujet important de notre débat.

Vous nous l'avez dit à juste titre, monsieur le ministre, le métier d'entrepreneur consiste à prendre des risques. Les marchés ont pour mission, dans une large mesure, d'apprécier ces risques. Pour que les acteurs de marché puissent évaluer les différentes catégories de risques, il est nécessaire qu'une information publique soit diffusée. Le rôle des agences de notation est de plus en plus crucial : c'est un rôle clé.

Si l'on se réfère, par exemple, à l'évolution dans les années à venir des normes prudentielles bancaires, il convient de rappeler que les travaux du comité de Bâle conduiront à substituer à des règles arithmétiques, celles du ratio Cooke, des règles beaucoup plus fines et beaucoup plus complexes qui permettront de décrire les engagements des établissements financiers et des établissements de crédit en fonction de la nature et de l'importance des risques figurant sur leur bilan.

Les agences de notation sont des entreprises privées et indépendantes qui ont développé - il faut le dire - un grand professionnalisme et se sont imposées grâce à ce dernier. Elles rendent - vous l'avez souligné à plusieurs reprises, monsieur le ministre - un réel service aux acteurs de l'économie. En effet, en prenant connaissance des données non seulement comptables, mais également stratégiques des entreprises, elles portent un jugement qui est communiqué à l'ensemble des acteurs de marché et qui conduit à une appréciation des émissions de dettes. Dès lors, les agences de notation jouent un rôle déterminant dans la fixation des taux d'intérêt afférents à ces différentes émissions.

Nous savons qu'un tel rôle est difficile à jouer et qu'il s'agit d'un métier de service financier. Ce métier a pris naissance aux Etats-Unis et s'est développé dans le monde entier. L'une des trois grandes agences de notation mondiale est contrôlée par des capitaux européens et elle dispose, à Londres et à Paris, d'équipes importantes.

Ces agences évaluent toutes sortes de catégories de risques. Il s'agit, par exemple, des risques souverains ; on cote les emprunts, les titres de dette publique des différents Etats souverains ; on cote les titres émis par les collectivités décentralisées, que ce soit nos grandes villes, nos régions ou nos départements - beaucoup ont sollicité des cotations - ou, bien entendu, les grandes collectivités territoriales des Etats du monde développé. Mais il s'agit aussi de risques privés relatifs aux émissions de produits financiers ou aux émissions de produits de dette des entreprises.

Il est sans doute présomptueux de vouloir trouver les bonnes solutions seuls, sur un plan franco-français. C'est manifestement hors de portée, et cela risquerait, à certains égards, d'être contre-productif.

Il faut au contraire, comme tout à l'heure, monsieur le ministre, à propos des analystes financiers, nous inscrire dans un mouvement mondial. On observe aujourd'hui une prise de conscience du rôle crucial joué par les agences de notation.

Nous savons que la SEC américaine se préoccupe du problème. D'ailleurs, elle ne l'a pas réglé par le droit positif : elle a posé toute une série de questions qui font actuellement l'objet de l'élaboration d'un rapport, qui sera examiné par cette autorité et à partir duquel, sans doute, elle prendra position.

Nous savons aussi que vous avez récemment désigné, monsieur le ministre, un missionnaire de très haut rang, M. Michel Prada, qui a fait le tour du sujet. Il a rencontré tous les acteurs, les responsables américains, les agences de notation elles-mêmes, les entreprises, etc.

Nous n'ignorons pas tout cela, mais il nous paraît important de désigner l'Autorité des marchés financiers comme le relais français de cet effort en vue d'aboutir, sur le plan mondial, à une bonne gouvernance.

L'idée que nous avons exprimée - elle n'est peut-être pas parfaite en la forme - par cet amendement n° 16 rectifié consiste à soumettre au contrôle de l'AMF les agences de notation et à lui demander, dans le cadre de ses pouvoirs de supervision des marchés, de veiller au respect des obligations auxquelles ces professions sont astreintes, en vertu des dispositions législatives et réglementaires. [...]

Cet amendement doit être compris par référence à d'autres propositions. C'est, en quelque sorte, un signal que nous adressons aux acteurs de ces métiers : nous avons conscience que la France, seule, ne constitue pas l'échelon approprié pour traiter ce problème, mais, dans les enceintes internationales, elle doit jouer un rôle actif en vue d'aboutir aux règles qui, demain, s'appliqueront à cette profession.

[...]

M. le président. Quel est l'avis du Gouvernement ?

M. Francis Mer, ministre. L'avis du Gouvernement est mitigé.

Sur le fond, M. le rapporteur général a raison : les agences de notation jouent un rôle important. Je me suis même laissé dire que certains Etats payaient des agences de notation pour qu'elles notent d'autres Etats. Le développement de cette activité est assez étonnant.

Cela étant dit, et indépendamment du fait que le personnel de ces agences obéit aux règles générales du droit boursier - il faut le rappeler -, je suis un peu sceptique sur l'efficacité de la proposition de M. le rapporteur général quant au rôle de l'AMF, sous cette forme, de contrôle de ces agences, dans la mesure où, actuellement, les agences sont très largement - à 95 % - localisées aux Etats-Unis.

Il n'est d'ailleurs pas impossible que nous assistions, dans un futur plus ou moins lointain, à la multiplication de ces agences en Europe, y compris en France. Mais, surtout, il s'agit un peu de la même démarche que pour les analystes financiers : ces agences de notation s'installent où elles l'entendent. L'AMF est une autorité territoriale française, et se faire plaisir en imaginant qu'elle peut exercer un pouvoir de contrôle parce qu'on l'a prévu dans les textes, pourrait avoir une conséquence très négative : des agences, qui, à l'heure actuelle, pour de multiples raisons, viennent s'implanter en France et y créent des emplois d'analystes très qualifiés risqueraient de tirer une conclusion, qui n'est pas souhaitable, d'une présentation peut-être un peu trop forte du rôle de l'AMF à leur égard, ce qui les conduirait à traverser la Manche, ou à franchir toute autre frontière, d'ailleurs.

Par conséquent, tout en partageant le souci exprimé par M. le rapporteur général, je me demande si l'on ne pourrait pas envisager une disposition allant dans la même direction, mais légèrement différente, afin d'éviter, pour parler clairement, tout risque de rejet par ces agences d'une implantation à Paris.

M. le président. La parole est à M. le rapporteur général.

M. Philippe Marini, rapporteur général. Puisque M. le ministre veut bien m'y inviter, je vais tâcher de prendre la balle au bond.

Sur les aspects territoriaux qui ont été évoqués, la commission ne peut qu'être extrêmement sensible aux propos de M. le ministre. Il est clair que, si des professionnels d'une agence de notation en fonction à Paris réalisaient des travaux pour noter la dette de la ville de Yokohama, nous ne serions pas fondés à demander un contrôle de l'Autorité des marchés financiers. Il est non moins clair que l'AMF, dans le cadre de sa mission de supervision du marché, peut être amenée, demain, à solliciter d'un autre régulateur dans le monde l'autorisation d'accéder à des informations qui auront été produites par une équipe d'une agence de notation qui, physiquement, se trouvera dans le pays de compétence de cette autorité de régulation. Il faut bien tenir compte de ces aspects et prendre en considération ce croisement, qui est extrêmement subtil.

Monsieur le ministre, après avoir entendu vos arguments, je souhaite, si M. le président de la commission m'y autorise, rectifier une nouvelle fois l'amendement n° 16, en supprimant dans le I la mention : « 12° Les agences de notation » et, dans le II, la référence au « 12° ».

Je suis cependant tenté, monsieur le ministre, de vous demander d'aller plus loin : compte tenu de l'ouverture que vous avez faite, accepteriez-vous qu'il soit demandé à l'Autorité des marchés financiers de s'intéresser à ces questions et de publier chaque année un rapport sur le rôle des agences de notation, la transparence de leur méthode et l'impact de leur activité sur les émetteurs et les marchés financiers ?

[...]

M. Francis Mer, ministre. La proposition de M. le rapporteur général va dans le bon sens. Elle ne compromet pas l'intérêt pour ces agences de s'implanter à Paris ou en France. Quant à l'Autorité elle-même, elle peut y trouver une compétence à développer.

Il est clair que nous avons besoin d'oeuvrer progressivement à la transparence de ces agences. Or le fait que l'Autorité soit chargée de publier tous les ans un rapport sur ce sujet ne peut qu'améliorer la transparence des méthodes de gestion et des choix de ces agences de notation, d'ailleurs appelées à se multiplier dans un marché, me semble-t-il, en pleine croissance.

Je suis donc favorable à l'amendement n° 16 rectifié bis .

M. le président. La parole est à M. François Marc, pour explication de vote.

M. François Marc. Nous l'avions dit en commission des finances, notre groupe était tout à fait favorable aux propositions contenues dans l'amendement n° 16 rectifié.

Tout en regrettant la suppression de l'alinéa 12, nous voterons néanmoins cet amendement rectifié bis . [... ]

M. le président. Je mets aux voix l'amendement n° 16 rectifié bis.

(L'amendement est adopté.)

Votre commission a adopté un amendement tendant à ce que le règlement général de l'AMF détermine les « modalités de publication, chaque année, du régime général de rémunération des agences de notation [...] , en fonction des catégories d'émetteurs et de produits notés ».

Il s'agit d'une déclinaison, en droit interne, d'une obligation de publication édictée par le règlement européen précité. Par là, il s'agit de répondre à un impératif de transparence et de bonne information du marché et des investisseurs .

Par ailleurs, votre commission a adopté un amendement afin d'assurer une cohérence rédactionnelle entre l'article 3 et le présent article .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

* 98 Ces produits financiers étaient composés de titres ayant, in fine , pour sous-jacents des crédits hypothécaires risqués - les « subprimes ».

* 99 Les agences avaient déjà été mises en cause, en 2001-2002, à l'occasion de la faillite de l'entreprise Enron qui bénéficiait pourtant des meilleures notations.

* 100 Fonds de pension, assureurs, banque d'investissement, banques centrales, etc.

* 101 De même, dans le modèle standard de « Bâle II », le risque de crédit supporté par les banques est évalué en se fondant sur les notations.

* 102 L'article 3 du règlement européen du 16 septembre 2009 définit ainsi la notation : « un avis, émis par application d'un système de classification bien défini et bien établi prévoyant différentes catégories de notation, concernant la qualité de crédit d'une entité, d'une dette ou obligation financière, d'un titre de créance, d'actions privilégiées ou autres instruments financiers, ou d'un émetteur d'une telle dette [...] ».

* 103 Considérant n° 10 du règlement européen.

* 104 Établissements de crédits, entreprises d'investissement, entreprises d'assurance, entreprises de réassurance, OPCVM, institutions de retraite professionnelle et, à terme, fonds alternatifs sous réserve de l'adoption de la directive AIFM.

* 105 SEC, règle 17g-5 publiée le 4 décembre 2009 et entrée en vigueur en juin 2010.

* 106 Le rapport 2009 sur les agences de notation a été publié par l'AMF le 9 juillet 2010.

* 107 L'OICV regroupe les autorités de régulation des marchés financiers et a pour mission d'établir des standards internationaux et de faciliter la coopération entre superviseurs. L'AMF participe à ses travaux et est membre de son comité exécutif.

* 108 Article 1382 du code civil : « Tout fait quelconque de l'homme, qui cause à autrui un dommage, oblige celui par la faute duquel il est arrivé à le réparer ».

* 109 Règlement (CE) n° 593/2008 du Parlement européen et du Conseil du 17 juin 2008 sur la loi applicable aux obligations contractuelles (Rome I).

* 110 Alinéa 3 de l'article 9 du règlement Rome I : « il pourra [...] être donné effet aux lois de police du pays dans lequel les obligations découlant du contrat doivent être ou ont été exécutées, dans la mesure où lesdites lois de police rendent l'exécution illégale ».

* 111 Dominique Bureau, Horatia Muir Watt, Droit international privé : tome 2 : partie spéciale , PUF, 2007, p. 314.

* 112 AMF, Rapport 2009 sur les agences de notation , 9 juillet 2010.

* 113 Amendement au texte du Sénat sur le Wall Street Reform and Consumer Protection Act of 2010 , adopté le 13 mai 2010 puis supprimé dans le texte définitif issu des travaux de conciliation entre la Chambre des représentants et le Sénat.

* 114 Cf. supra commentaire de l'article 3.

* 115 Pour une présentation détaillée de la procédure de sanction de l'AMF, cf. supra le commentaire de l'article 2 quater du présent projet de loi.

* 116 Sont toutefois exclues de cette liste les personnes habilitées au démarchage et les conseillers en investissements financiers.

* 117 Les montants des sanctions pécuniaires mentionnés sont ceux résultant de l'article 2 quater du présent projet de loi, qui procède à un décuplement des sanctions actuelles.

* 118 Pour l'ACP, cf. article 6 de la loi de finances pour 2010, codifié à l'article L. 612-20 du code monétaire et financier.

Les thèmes associés à ce dossier

Page mise à jour le

Partager cette page